Экономическая эффективность реализации инвестиционного проекта. Экономическая эффективность инвестиционного проекта (2) - Закон

Эффективность инвестиционных проектов подразумевает под собой соответствие проекта целям и интересам его участников. Эффективное осуществление проектов увеличивает поступающий в полное распоряжение общества внутренний валовой продукт, который делится между участвующими в проекте фирмами, банками, бюджетами разных уровней, акционерами и пр. Поступлениями и затратами этих субъектов определяется выбор различных эффективностей инвестиционных проектов.

Виды эффективности:
1) эффективность проекта в целом;
2) эффективность участия в проекте.

Эффективность проекта в целом – оценивается для определения возможной привлекательности проекта для будущих участников и для поиска источников финансирования.

Она включает в себя общественную (социально-экономическую) и коммерческую эффективность проекта.

Показатели общественной эффективности – социально-экономические последствия создания инвестиционного проекта для всего общества (в том числе как непосредственные затраты и результаты проекта) и «внешние»: затраты и результаты в смежных секторах экономики, социальные, экологические и другие внеэкономические эффекты. В некоторых случаях, когда эти эффекты очень значимы, при отсутствии документов может быть использована оценка независимых квалифицированных экспертов. Показатели коммерческой эффективности проекта учитывают финансовые последствия его осуществления для участника, который реализует инвестиционный проект.

Показатели эффективности проекта в общем с экономической точки зрения характеризуют технологические, технические и организационные аспекты.

Эффективность участия в проекте заключается в заинтересованности в нем всех его участников и реализуемости инвестиционного проекта.

Эффективность участия в проекте должна состоять из:
1) эффективности участия предприятий в проекте;
2) эффективности участия в проекте структур более высокого уровня, чем предприятий-участников инвестиционного проекта;
3) эффективности инвестирования в акции предприятия;
4) бюджетной эффективности инвестиционного проекта. Основные принципы эффективности:
1) рассмотрение проекта на протяжении всего его жизненного цикла до его прекращения;
2) правильное распределение денежных потоков, включающих все связанные с осуществлением проекта денежные поступления и расходы за расчетный период с учетом возможностей использования различных валют;
3) сопоставимость различных проектов;
4) принцип положительности и максимума эффекта. С точки зрения инвестора, для того чтобы инвестиционный проект был признан эффективным, нужно, чтобы эффект реализации проекта был с «плюсом»; при сравнении нескольких альтернатив инвестиционных проектов предпочтение должно отдаваться проекту с наибольшим значением эффекта;
5) учет фактора времени. При оценке эффективности проекта необходимо учитывать разные аспекты фактора времени, а также изменения во времени проекта и его экономического окружения; временной разрыв между поступлением ресурсов или производством продукции и их оплатой; неравноценность разновременных затрат или результатов (предпочтительнее более ранние результаты и более поздние затраты);
6) учет только предстоящих поступлений и затрат. При расчете показателей эффективности нужно учитывать только планирующиеся в процессе осуществления проекта поступления и затраты, включая затраты, которые связаны с привлечением ранее образованных производственных фондов, а также предстоящие потери, которые вызваны осуществлением проекта (например, от прекращения действующего производства в связи с созданием на его месте нового);
7) учет всех наиболее существенных последствий проекта. При оценке эффективности инвестиционного проекта надо учитывать все последствия его осуществления. Если их влияние на эффективность допускает количественную оценку, в этих случаях ее следует произвести. В иных случаях учет этого влияния должен производиться экспертно;
8) учет участников проекта, противоречие их интересов и разных оценок стоимости капитала;
9) поэтапность оценки. На разных этапах разработки и осуществления проекта (выбор схемы финансирования, обоснование инвестиций, экономический мониторинг) заново определяется его эффективность с различной глубиной проработки;
10) учет влияния на эффективность инвестиционного проекта надобности в оборотном капитале, который необходим для работы создаваемых на этапах реализации проекта производственных фондов;
11) учет влияния инфляции (учет изменения ресурсов и цен на различные виды продукции в период реализации проекта) и возможности использования нескольких валют при реализации проекта;
12) учет (в количественном виде) влияния рисков и неопределенности, сопровождающих реализацию проекта.

Объем исходной информации зависит от стадии проектирования, на которой производится оценка эффективности.

Исходные сведения должны включать:
1) цель проекта;
2) характер производства, общие сведения о применяемой технологии, вид производимой продукции (работ, услуг);
3) сведения об экономическом окружении;
4) условия начала и завершения осуществления проекта, продолжительность расчетного периода.

Перед осуществлением оценки эффективности экспертно находится общественная значимость проекта.

Общественно значимыми считаются народнохозяйственные, крупномасштабные проекты.
На начальном этапе рассчитываются показатели эффективности проекта в целом.

Целью этапа является создание необходимых условий для поиска инвесторов и агрегированная экономическая оценка проектных решений.

Для локальных проектов оценке подлежит только их коммерческая эффективность, в случае ее приемлемости рекомендуется непосредственно переходить к следующему этапу оценки.

В первую очередь для общественно значимых проектов оценивается их общественная эффективность. При плохой общественной эффективности такие проекты к реализации не рекомендуются и не имеют право претендовать на государственную поддержку. При достаточной их общественной эффективности, оценивается их коммерческая эффективность. Если общественно значимый инвестиционный проект имеет достаточную коммерческую эффективность, то рекомендуется рассмотреть возможность применения разных форм его поддержки, позволяющих повысить его коммерческую эффективность до необходимого уровня.

Если условия и источники финансирования уже известны, оценку коммерческой эффективности проекта можно не производить.

После выработки схемы финансирования осуществляется второй этап оценки.

На этом этапе берется в расчет состав участников и рассчитывается финансовая эффективность и реализуемость участия в проекте каждого из них (отраслевая и региональная эффективность, бюджетная эффективность, эффективность участия в проекте акционеров и отдельных предприятий и пр.).

При оценке эффективности инвестиций для определенных участников проекта требуется дополнительная информация о функциях и составе этих участников.

Для участников, которые одновременно выполняют несколько разнородных функций в проекте (например, инвесторов, приобретающих производимую продукцию или предоставляющих заемные средства), должны быть описаны эти функции в целом. По тем участникам, которые на этом этапе расчетов уже определены, нужна информация об их финансовом состоянии и производственном потенциале.

Производственный потенциал предприятия рассчитывается величиной его производственной мощности (лучше в натуральной форме по каждому виду продукции), износом и составом основного технического оборудования, сооружений и зданий, наличием нематериальных активов (патентов, ноу-хау, лицензий), наличием и профессионально-квалификационной структурой персонала.

Когда в проекте предполагается создание новой фирмы, необходима предварительно собранная информация о ее акционерах и величине предполагаемого акционерного капитала. Только своими функциями при реализации проекта определяются другие его участники (например, кредитующий банк, арендодатель того или иного имущества).

Сведения об экономическом окружении проекта должны включать:
1) прогнозную оценку общего индекса инфляции и прогноз относительного или абсолютного изменения цен на некоторые ресурсы и продукты (услуги) на весь период реализации проекта;
2) прогноз изменения обменного курса валюты или индекса внутренней инфляции иностранной валюты на все время реализации проекта (по предыдущему и данному пунктам желательно формирование различных сценариев прогноза);
3) сведения о системе налогообложения.

Определение прогнозных цен обычно производится последовательно, исходя из темпов роста цен на каждом этапе.

В некоторых случаях динамика прогнозных цен определяется исходя из необходимости сближения структуры данных цен со структурой мировых цен.

Источником указанной информации являются перспективные прогнозы и планы органов государственного управления в сфере экономической политики и финансов, анализ тенденции изменения цен и валютного курса, анализ структуры цен на ресурсы и продукты (услуги) в России и мире.

Информация о системе налогообложения должна содержать прежде всего более развернутый перечень налогов, акцизов, сборов, пошлин и других аналогичных платежей (далее – налоги).

Особое внимание должно уделяться налогам, которые регулируются региональным законодательством (налоги субъектов федерации и местные налоги). По каждому виду налогов необходимо привести следующие сведения:
1) база налогообложения;
2) ставка налога;
3) периодичность выплат налога (сроки уплаты);
4) о льготах по налогу (в части, относящихся к предприятиям – участникам проекта). В случае, если состав и размеры льгот установлены федеральным законодательством, можно указать документ, которым они определяются. Льготы, которые введены субъектами федерации и местной администрацией, описывают полностью;
5) распределение налоговых платежей между бюджетами различного уровня.

Указанная информация приводится по группам налогов раздельно, и платежи по ним отражаются в балансе предприятия по-разному. В случае, если сведения о конкретном налоге установлены федеральным законодательством, можно лишь указать соответствующий документ. В результате, если для соответствующего вида производства или региона этот налог исчисляется в другом порядке, необходимо привести соответствующее дополнение и изменение. Расчет показателей коммерческой эффективности ИП формируется на таких принципах:
1) используются предусмотренные проектом (рыночные) текущие или прогнозные цены на материальные ресурсы, продукты и услуги;
2) денежные потоки рассчитываются в тех же валютах, в которых проектом предусматривается приобретение ресурсов и оплата продукции;
3) заработная плата включается в состав операционных затрат в размерах, определенным проектом (с учетом отчислений);
4) если проект предусматривает одновременно и потребление, и производство некоторой продукции (к примеру, производство и потребление комплектующих изделий или оборудования), в расчете учитываются лишь затраты на ее производство, но не расходы на ее приобретение;
5) при расчете учитываются отчисления, налоги, сборы и прочее, предусмотренные законодательством, в частности возмещение НДС за потребляемые ресурсы, установленные законом налоговые льготы и пр.;
6) если проектом предусмотрено полное или частичное связывание денежных средств (приобретение ценных бумаг, депонирование и пр.), вложение соответствующих сумм (в виде оттока) учитывается в денежных потоках от инвестиционной деятельности, а поступление (в виде притока) – в денежных потоках от операционной деятельности;
7) если проект предусматривает одновременное осуществление нескольких видов операционной деятельности, в расчет берутся затраты по каждому из них.

В качестве выходных форм для расчета коммерческой эффективности проекта рекомендуются таблицы:
1) отчета о прибылях и убытках;
2) денежных потоков с расчетом показателей эффективности.
Для построения отчета о прибылях и убытках необходимо привести сведения о налоговых выплатах по каждому виду налогов.

В качестве (необязательного) дополнения может приводиться также прогноз баланса пассивов и активов по стадиям расчета (таблица балансового отчета). В процессе расчета показателей эффективности применяются два главных агрегата: сумма поступлений и сумма выплат.

Из определения, приводимого в методических рекомендациях Всемирного банка, сумма поступлений – это сумма выгод, полученных в итоге реализации проекта, а сумма выплат – сумма затрат на реализацию проекта.

В определенных случаях могут быть также учтены иные поступления от прочих видов деятельности, к примеру финансовых операций по размещению на депозит в банк свободных денежных средств. То есть это следующие выплаты:
1) инвестиционные затраты, например затраты на строительство завода;
2) затраты на производство продукции (кирпича);
3) налоговые выплаты;
4) затраты на обслуживание долговых обязательств, проценты по кредитам.

Также могут быть учтены расходы на проведение иных операций, не связанных с основным видом деятельности (к примеру, финансовых операций со свободными денежными ресурсами). В перечне поступлений и выплат, независимо от отсутствия поступлений в виде собственного (акционерного) или заемного капитала, могут быть выплаты на обслуживание долга. Получая кредит, предприятие фактически берет деньги в аренду, а проценты – это только арендные платежи за пользование денежными средствами.

Статьи поступлений и выплат, произведенных банком по отношению к проекту:
1) поступления по выданным в проект кредитам в виде процентов;
2) сумм, выплаченных банку в качестве погашения долга фирмой, реализующей проект;
3) дивиденды от реализации проекта (в случае приобретения банком части в проекте – пакета акций компании, реализующей проект);
4) поступления денежных средств в случае реализации банком своей части (акций) проекта. Подразумеваются следующие выплаты:
а) затраты на прямые инвестиции в проект (в случае приобретения акций);
б) выданные банком кредиты;
в) затраты на обслуживание долговых обязательств банка по заемным средствам (плата за ресурсы);
г) издержки банка на обеспечение деятельности, накладные затраты (в результате оценки всей совокупности проектов банка).

Следует учитывать, что условия участия в проекте разных инвесторов могут отличаться друг от друга, например банка, давшего кредит, и венчурного фонда, купившего пакет акций.
Учитывая эффективность участия каждого инвестора в проекте, необходимо индивидуально подходить к выбору статей выплат и поступлений, используемых в расчетах, в зависимости от объекта оценки.

Необходимо также учитывать, что в процессе дисконтирования уже учитывается стоимость капитала (ресурсов в примере с банком).

В данном случае необязательно брать в расчет суммы, выплачиваемые банком на обслуживание долга.

Из рассмотренных показателей каждый отражает эффективность проекта с разных сторон, поэтому, оценивая какой-либо проект, необходимо использовать полную совокупность критериев.

В ходе рассмотрения проектов предпочтение нужно отдавать тем, которые обладают более высокими показателями эффективности.

Поэтому для принятия решения о финансировании проекта в виде определяющих показателей эффективности необходимо использовать значения, полученные в ходе расчета для эквивалента финансового результата в твердой валюте.

От продолжительности проекта зависят значения большинства критериев.

Для этого необходимо учитывать, для какого временного периода они были рассчитаны.

Даже самые стабильные денежные единицы можно отнести к таковым с определенной частью условности.

Договорившись между собой о применении некоторых показателей эффективности проекта и совершенно определенных методах их расчета, специалисты, конечно, имели в виду, что единица измерения первоначальных данных и полученных итогов будет отвечать тому же основному условию, а именно постоянству.

А также она должна быть общепринятой денежной единицей, которую возможно отнести к условно стабильным.

Инвестировать необходимо таким образом, чтобы от каждой вложенной денежной единицы доход был одинаковым по каждой инвестиционной программе.

Если же инвестиционные затраты распределяются так, что приращение полезности, получаемой от осуществления одной инвестиционной программы, менее, чем от другой, то средства используются менее эффективно, чем могли бы.

Следовательно, полезность может быть увеличена за счет уменьшения вложений в проекты, которые приносят незначительный доход. Инвестор, который хочет максимально использовать вкладываемые ресурсы, должен перераспределять свои средства именно таким образом и делать это до тех пор, пока по всем направлениям прирост полезности от вложенных инвестиций не станет одинаковым.

Способ достижения потребителями инвестиций наивысшего эффекта от них заключается в том, что они должны контролировать, чтобы предельная полезность была по всем инвестиционным программам и проектам одинакова.

Инвестиции должны использоваться так, чтобы был одинаков предельный эффект для всех проектов.

Такой подход должен быть в основе выбора экономикой в целом, отраслью, предприятием между разными вариантами инвестиционных программ.

В случае следования всех субъектов, принимающих решения в народном хозяйстве, этому правилу совокупная полезность и объем производства будут максимальными.

Игнорирование этого положения приводит к стагнации производства, к спаду экономического роста, к глубокому экономическому спаду.

Неиспользование предельной полезности приводит к деформации структуры инвестиций, которые направляются не в самые прибыльные экономические отрасли, в наибольшей степени удовлетворяющие потребительские нужды населения, выбираемые по совсем иному критерию.

Это и приводит к весьма деформированной структуре экономики.

Чтобы благосостояние стало максимально высоким, нужно также, чтобы инвестиционная деятельность происходила как можно более гладко.

Чтобы органы власти, предприятия и граждане могли принимать рациональные и правильные решения об инвестициях, они должны иметь доступ к информации о затратах и последствиях своего выбора. Издержки на сбор информации и сам процесс подготовки к осуществлению инвестиционного проекта должны быть весьма незначительными. Чем выше издержки, которые связаны с подготовкой инвестиционных программ, тем с меньшей эффективностью может организовываться сам инвестиционный процесс.

Экономические ресурсы являются ограниченными по сравнению с потребностями и желаниями людей.

Поэтому необходимо экономно их использовать. Нехватка ресурсов означает, что люди вынуждены выбирать, как потреблять имеющиеся в наличии средства для того, чтобы обеспечить наибольший эффект от их использования.

Недостаточность ресурсов также означает, что все имеет свою цену, так как всегда есть альтернативные затраты.

Чтобы получить наилучший эффект от имеющихся в наличие ресурсов, необходимо точно соотнести прибыль и издержки. На уровне компании или предприятия предпочтительность, выгодность инвестиций рассчитывается таким образом, что руководство редко обращает внимание на некоторые эффекты, кроме тех, которые непосредственно относятся к экономике компании или предприятия.

Тем временем в государственных финансовых расчетах рассматриваются статьи доходов и расходов, включаемые в государственный бюджет.

Но макроэкономические последствия решений государства, предприятий, компаний и некоторых граждан более обширны.

Они включают также аспекты, которые не попадают прямо и непосредственно в конечные расчеты компании либо в дебет или кредит государственного бюджета.

Отсюда происходит необходимость расширять границы анализа последствий тех или иных инвестиционных решений на стадии проекта, прогнозировать последствия, предугадывать дальнейшее влияние на ход всего экономического процесса. Значением эффективности инвестиционных вложений являются минимальные издержки ресурсов на транспортировку и производство продукции в результате осуществления данных вложений.

При расчете эффективности инвестирования в основные производственные средства также прибавляются затраты на образование оборотных фондов.

Кроме прямых вложений учитываются и сопутствующие вложения, обеспечивающие запуск объекта в эксплуатацию (линии электропередач, подъездные пути, инженерные сети), и сопряженные – в развитие производств, обеспечивающих это производство непрерывно возобновляемыми объектами основных фондов.

Эффективность инвестиций во времени не одинакова.

Это исходит из отношения прироста капитальных вложений к приросту национального дохода: чем значительнее это отношение, тем больше капиталоемкость национального дохода, тем больше надо сделать дополнительных инвестиций в расчете на единицу прироста национального дохода.

А это требует наибольшей доли накопления в национальном доходе.

Вопросы выбора объемов и направлений инвестиций являются объектом большого количества публикаций и различных обсуждений.

Причин большого интереса к проблеме рационального инвестирования, наблюдаемого в последнее время, можно назвать несколько.

Прежде всего в условиях перехода к рыночным формам организации производства очень увеличилась ответственность и риск в деле использования инвестиционных ресурсов.

Кроме этого, в период рыночной экономики, в пору динамизации жизни экономики увеличиваются единичные объемы инвестиционных вложений.

Правильный выбор инвестиционных программ в таких условиях становится все более ответственным и сложным делом. Следует сказать и о происходящих изменениях в техническом и органическом строении капитала в настоящую эпоху информационных технологий. С прогрессирующим развитием и накоплением техники и науки растет удельный вес основного капитала, увеличивается техническая вооруженность труда, растут масштабы средств труда и производительность. Все это увеличивает связанность капитала в средствах труда, сокращает его маневренность.

В итоге растет заинтересованность в верном выборе масштабов и объектов инвестиций: слишком высока ставка в борьбе за получение прибыли.

Перед экономической наукой стоит вопрос о поиске критериев выбора крайне выгодных инвестиционных проектов. Основным критерием при этом является достижение максимальной прибыли. Наряду с прямой выгодой, получаемой на сегодняшний момент, все большее значение придается ожидаемой выгоде.

Подлежат оценке возможности вытеснения с рынка конкурентов, определяются выгоды от «вторичного эффекта», обеспечиваемого развитием последующих инвестиций и производства, т. е. выгоды, выходящие за грани отдельно взятой компании или предприятия.

Чем крупнее предприятие, корпорация, чем больше капитал, который они имеют, тем больше у них возможностей наряду с инвестициями, резко приносящими большую прибыль, осуществлять вложения, в ходе которых в будущем можно ожидать значительные прибыли. Доходы и расходы текущего момента времени неравноценны будущим. Поэтому необходимо их соизмерение.

В рыночных условиях какой-либо капитал, вкладываемый в фирму или предприятие, определяется как занятый, по которому нужно выплачивать процент.

Даже если предприниматель вкладывает собственный капитал, он, чтобы не быть в убытке, должен учитывать в своих издержках процент на капитал, не меньше того, который могбы быть получен, при условии что будет предоставлен кому-нибудь в долгосрочный кредит.

Этот процент обычно является основанием при создании в рыночных условиях компаний и прочих объектов, сравнении вариантов и выборе более выгодного из них.

Помимо процента, представляющего собой как бы «цену капитала», учитывается и возможность получения прибыли, предпринимательского дохода.

Здесь многое зависит от определенных условий производства: снабжения сырьем, энергией и топливом, наличия обеспеченного сбыта, степени использования рабочей силы.

При расчете наивыгоднейших инвестиций в рамках предприятия или компании их руководство прибегает к различным способам расчета.

На практике большое число отдельных субъектов хозяйственной деятельности часто применяют весьма грубые подсчеты, основанные на опыте, предположениях, догадках, сведениях о действиях конкурентов и т. п.

Мало фирм, использующих систематические способы расчета. Это обычно большие фирмы, которые обладают штатом специалистов и лучшей информацией.

В задачу первых входит развития техники, изучение конъюнктуры рынка и т. д.

Если проект будет удовлетворять всем критериям оценки экономической эффективности, то он может быть принят.

Экономическая эффективность инвестиционного проекта

Введение

Цели и сферы инвестиционной деятельности

Предварительная оценка экономического состояния предприятия.

Оценка финансового состояния предприятия как объекта инвестирования

Оценка перспектив развития предприятия

Анализ методов обследования предприятия на месте.

Введение

Закономерным явлением в развитии рыночных механизмов ведения хозяйства в России является становление и развитие рынка ценных бумаг (ЦБ) . В последние годы наблюдается значительный рост числа инвестиционных институтов, сфера деятельности которых непосредственно связана с организованным рынком ценных бумаг, причем, как отмечают специалисты, если экономика России в целом переживает острый кризис, отрасль инвестиционного бизнеса на рынке ЦБ является одной из немногих, где наблюдается определенный подъем деловой активности. Если 1990 год характеризовался высокими темпами возникновения коммерческих банков, 1991 год - бирж, то в 1992-93 годы активно создаются такие инвестиционные институты, как трастовые и страховые компании, пенсионные и инвестиционные фонды.

При рассмотрении методов анализа объектов инвестирования на рынке ЦБ, обычно выделяется два основных профессиональных подхода к выбору ЦБ, которые принято называть техническим и фундаментальным.

При техническом подходе выбор ЦБ основывается на результатах биржевой статистики. Объектом анализа в этом случае являются сведения об изменениях в спросе и предложении на те или иные акции, общие тенденции в движении курсов акций, прогнозные оценки воздействия различных факторов на состояние рынка ЦБ.

Фундаментальный анализ предусматривает изучение деятельности отдельных отраслей и компаний, анализ финансового состояния компании, менеджмента и конкурентоспособности. Подобный анализ включает проведение как количественных, так и качественных сопоставлений и сравнений. Количественный анализ базируется на расчете различного рода относительных показателей, их сравнение с соответствующими показателями аналогичных компаний и общеотраслевыми данными. Качественный анализ предполагает проведение оценки эффективности управления компанией в целом.

Особое место при выборе инвестиционно привлекательных объектов занимает анализ внутренней информации о предприятиях и сферах инвестирования. Данная информация, как правило, является неформальной, ее часто не оглашают публично, однако на практике именно она часто оказывается решающей для принятия инвестиционных решений. В частности, анализ биржевой статистики может выступать как первичный, являющийся базой для оценки состояния и тенденций развития отдельных отраслей и выбора привлекательных для инвестора сфер вложения капитала. В дальнейшем, в рамках отраслевого анализа должен быть определен круг инвестиционно-привлекательных объектов, среди которых выбирается предприятие, акции которого предстоит приобрести и которое подвергается более пристальному изучению.

Цели и сферы инвестиционной деятельности.

Полный фундаментальный анализ предприятий как объектов инвестирования включает три уровня исследования: системный, отраслевой и конкретный. На системном уровне изучаются макроэкономические, социальные, правовые и политические факторы, определяющие внешние условия развития РЦБ. К ним относятся темпы и уровень экономического роста, фаза экономического цикла, кредитно-денежная и фискальная политика государства, инфляция, занятость, политика доходов, динамика сбережений населения, уровень социальной напряженности в обществе, нормативная база, состояние политической системы и т.д. На отраслевом уровне исследуются отрасли, подотрасли и сферы хозяйства с точки зрения их инвестиционной привлекательности в соответствии с целями инвестирования. Конкретный уровень изучения РЦБ предусматривает оценку инвестиционных качеств отдельных АО и определенных видов ЦБ.

Определение целей и стратегии инвестиционной деятельности в России является задачей системного уровня исследований, т.к. влияние макрофакторов на стратегическую политику инвестора наиболее значимо, а недоучет их не может быть компенсирован тактическими действиями на РЦБ. Поэтому рассмотрим в наиболее общем виде специфику основных инвестиционных целей для формирующегося фондового рынка в России.

Основными целями инвестиционной деятельности являются:

безопасность или надежность вложений;

доходность вложений;

увеличение рыночной стоимости вложений;

ликвидность вложений.

На надежность инвестиций оказывают влияние системный и портфельный риски. Системный риск в условиях политической нестабильности и спада производства оценивается как достаточно высокий, однако средств защиты от него практически нет. Портфельный риск может быть уменьшен диверсификацией и страхованием. В качестве специфического метода управления инвестиционным риском можно предложить сформировать в рамках общего фондового портфеля специальный портфель страхования из высоконадежных ценных бумаг.

На доходность инвестиций на российском РЦБ оказывают влияние следующие основные факторы;

инфляция обесценивает будущие доходы;

спад производства уменьшает источник доходов - прибыль;

наличие значительного пакета акций у трудового коллектива и администрации стимулирует "проедание" дохода и уменьшение прибыли, распределяемой на дивиденды;

жесткая фискальная политика государства уменьшает чистую прибыль и дивиденды;

конкуренция на рынке капиталов в условиях ограниченного количества высокодоходных ЦБ и избыточного предложения низкодоходных.

Уровень реального дохода в условиях инфляции будет отрицательным и определяется конкуренцией с процентом по банковским депозитам, вкладам в сбербанки и другим видам инвестирования. Для обеспечения конкурентного уровня доходности можно рекомендовать формирование специального портфеля фонда для арбитражных сделок с ЦБ и активные, регулярные операции с этим портфелем на РЦБ.

Увеличение рыночной стоимости вложений фонда определяется соотношением спроса и предложения на РЦБ в целом и на ЦБ конкретных предприятий. Общая конъюнктура РЦБ по предварительным оценкам без применения специальных методов анализа и прогнозирования оценивается как крайне неблагоприятная. На первичном РЦБ массовая ваучеризация и льготы трудовым коллективам формируют избыточный спрос и повышают цены спроса на акции приватизируемых предприятий. На вторичном рынке ситуация наоборот - избыточное и нарастающее предложение при ограниченном спросе снижают средние цены продажи ЦБ. Поэтому в целом баланс емкости первичного и втолричного рынков, а также соотношение цен невыгодны для инвестиционных фондов. Отрицательное влияние на рост стоимости активов фонда будет оказывать также постоянное повышение ставки банковского процента по кредитам.

Обеспечение достаточной ликвидности вложений на современном российском РЦБ представляется самой трудноразрешимой задачей в условиях неразвитости вторичного рынка и ограниченности инвестиционного потенциала. Однако без ее решения эффективное управление фондовым портфелем в принципе невозможно. К сожалению, основные факторы повышения ликвидности находятся на макроэкономическом уровне, а также зависят от инфраструктуры РЦБ. Вместе с тем обеспечение необходимых параметров ликвидности является, наряду с надежностью вложений, приоритетной целью деятельности. Для ее реализации можно сформировать специальный ликвидационный портфель, сосредоточив в нем высоколиквидные ЦБ, в частности, государственные краткосрочные облигации.

В целом, как показывает краткий анализ макрофакторов развития РЦБ в России, большая их часть воздействует на рынок в отрицательном направлении. Вместе с тем мощно стабилизирует становление российского РЦБ политика акционирования и приватизации государственных и муниципальных предприятий. Ваучерный вариант приватизации формирует рыночную нишу для чековых фондов. Однако макроэкономическая нестабильность и конкуренция оставят в ней лишь наиболее эффективные из них.

Задача любого инвестора состоит в достижении сбалансированности портфеля ЦБ, в котором обеспечивается оптимальное сочетание доходности от инвестиций, безопасности вложенных средств, повышения их стоимости и ликвидности. Однако, учитывая "золотое правило инвестирования, согласно которому доходы от вложения в ЦБ прямо пропорциональны риску, на который готов идти инвестор ради получения желаемого дохода, стратегии достижения основной цели могут быть различными.

Часто выделяются следующие стратегии инвестирования:

консервативная стратегия, акцентирующая основное внимание на обеспечении безопасности вложений;

умеренно агрессивная, при которой баланс "доходность - риск" смещен в сторону обеспечения определенной, заданной безопасности вложений;

агрессивные стратегии, преследующие цели обеспечения некоторой заданной минимальной допустимой доходности вложений. Разновидностью этого вида стратегий является изощренная стратегия, ставящая целью максимизировать получение дохода в ущерб возможному риску.

Избранная стратегия инвестирования во многом определяет и совокупность конкретных способов и методов, которыми инвестор руководствуется на РЦБ.

Одним из эффективных средств повышения сбалансированности портфеля ЦБ является его диверсификация, т.е. вложение капитала в различные виды ЦБ и предприятия, работающие в различных отраслях. Можно выделить следующие направления диверсификации:

диверсификация вложений по видам ЦБ и по срокам их погашения (реализации) дает возможность обеспечения оптимального соотношения "доход-риск" при условии знания и понимания закономерностей РЦБ и связано с привлечением соответствующих специалистов и накоплением определенного опыта работы на фондовом рынке;

отраслевая диверсификация обеспечивается за счет вложения средств в акции и другие ценные бумаги эмитентов, действующих в различных областях бизнеса. Обеспечение эффективной отраслевой диверсификации требует привлечения консультантов из иных сфер деятельности - специалистов различных отраслей знаний, понимающих специфику развития отдельных отраслей и предприятий;

региональная диверсификация обеспечивается за счет вложения средств в предприятия, расположенные в различных регионах страны и мира. Следует отметить, что в условиях действия эффективных информационных систем, этот вид диверсификации не имеет того значения, как для российского рынка.

Выработка стратегии начинается с анализа внешней среды, что можно определить как анализ благоприятных возможностей и угроз, которые будет иметь инвестор в той или иной сфере деятельности, при инвестировании в те или иные отрасли производства и сервиса.

Объектом анализа здесь выступают политические, макроэкономические, и иные факторы, определяющие рыночную конъюнктуру, тенденции развития отдельных рынков и т.п.

Специалисты, в частности, подчеркивают необходимость учета стадий развития отрасли (рынка) при выборе стратегии инвестирования.

Стадия роста характеризуется опережающими по сравнению с другими рынками темпами роста объема продаж, высоким уровнем дохода на инвестируемый капитал. Предприятия, действующие на таком рынке, нуждаются во внешних инвестициях. Однако акции этих предприятий характеризуются низкой доходностью, поскольку чистая прибыль реинвестируется в производство. Поэтому вложения в эти предприятия имеют целью получение доходов от роста курсовой стоимости акций.

Наиболее доходными с точки зрения получения больших дивидендов имеют акции предприятий, действующих на стадии зрелости. На этой стадии объемы продаж и прибыль относительно стабильны, хотя эта стабильность и не является гарантией защиты от снижения цен на акции. На развитых рынках ЦБ выделяют следующие категории акций предприятий, работающих на стабильных рынках:

блю чипс (синие корешки) называют акции с наилучшими инвестиционными свойствами. Компании, выпускающие такие акции, демонстрируют способность получать прибыль и выплачивать дивиденды даже в период неблагоприятной экономической конъюнктуры, занимают монопольное положение на рынке, обладают финансовой мощью и эффективным менеджментом;

доходными называют акции, по которым выплачивают хорошие дивиденды, однако для этого вида акций характерным является колеблющийся курс и низкий потенциал роста;

оборонительными называют акции компаний, проявляющих относительную устойчивость к плохой конъюнктуре, относительно стабильную прибыль. Эти акции занимают промежуточное положение между блю чипс и доходными акциями.

Стадия спада характеризуется снижающимися темпами объемов продаж. Отрасли и предприятия, действующие на этих рынках выпускают морально устаревшую продукцию на базе устаревшей технологии. Присутствие в портфеле ЦБ этих акций сопряжено с угрозой убыточности вложений.

Процесс реального развития отрасли (рынка) часто не соответствует описанным выше классическим стадиям. Поэтому необходимо учитывать и эти возможные несоответствия. В частности, выделять такие характеристики отрасли, как цикличность в ее развитии, т.е. высокую чувствительность отрасли к циклам деловой активности. В практике инвестирования особый интерес представляют также спекулятивные отрасли, которые в силу отсутствия достоверной информации связаны с определенным риском для инвесторов.

Другим аспектом стратегического анализа является анализ внутренней среды инвестора. Причем, основная цель такого анализа связана с поиском конкурентных преимуществ инвестора, его сил и слабостей по каждой из анализируемых сфер деловой активности. Объектом анализа здесь выступают внутренние ресурсы инвестора: инвестиционный потенциал и возможность его расширения; кадровый и научно-технический потенциал, возможность его развития; информационный потенциал и доступ к источникам информации и т.п.

Сопоставление выявленных в процессе анализа благоприятных возможностей и угроз, с одной стороны, и собственных сил и слабостей, с другой, дает возможность более объективно определить ключевые факторы успеха и сформулировать основные стратегические цели развития и направления инвестирования.

Методы изучения сфер инвестиционной деятельности для выбора объекта инвестиций Второй уровень полного фундаментального анализа объектов инвестирования состоит в изучении отраслей, подотраслей и сфер вложения капитала с точки зрения их инвестиционной привлекательности применительно целям инвестора. Его теоретической основой является концепция эффективности ЦБ. Под эффективностью фондового рынка понимается его способность адекватно отражать состояние в различных секторах бизнеса и на конкретных предприятиях, степень его информативности для инвестора.

Существуют три основных подхода к оценке эффективности РЦБ. Сторонники иррациональности или неэффективности рынка, начиная с Д. М. Кейнса, утверждают, что ценообразование на РЦБ является результатом действий наивных мелких инвесторов, с одной стороны, и спекуляций в отношении цены ЦБ, не имеющих разумной основы, с другой. Поэтому информативность фондового рынка является ложной и исследование его - бесполезным.

Теория эффективных рынков состоит в том, что ЦБ являются чувствительным информационным процессором, быстро отвечающим на каждую новую информацию и устанавливающим правильную цену акций. Сторонники этой теории признают, что цены акций колеблются, но эти колебания являются реакцией на меняющуюся информацию. При этом воздействия наивных инвесторов, реагирующих на общедоступную информацию взаимно погашаются, а действия рациональных активных инвесторов, профессионально изучающих и работающих на РЦБ отражают истинную информацию об объектах инвестирования и определяют действительную конъюнктуру рынка. Поэтому, по их мнению, рынок является эффективным и требует профессионального исследования.

Сторонники третьего подхода к эффективности фондового рынка считают, что существует определенная мера эффективности РЦБ, уровень которой определяется характером и состоянием рынка. С этой точки зрения качество рынка классифицируется на следующие типы:

• умеренно сильный;

• падающий.

Сильный рынок характеризуется общим и уверенным повышением котировок доходности ЦБ. На умеренно сильном рынке эти тенденции менее ярко выражены, имеются сегменты рынка с неустойчивой конъюнктурой. Слабый рынок не демонстрирует явных трендов. Его глубина, ширина и конъюнктура неустойчивы. На падающем рынке преобладают общие тенденции свертывания деловой активности, ухудшения ликвидности и доходности ЦБ, снижения их курсовой стоимости.

Каждый тип рынка обладает своим уровнем эффективности в зависимости от доминирующих факторов конъюнктуры. Наиболее эффективным и соответственно информативным для анализа является слабый и умеренно сильный рынки. При таком состоянии рынка его конъюнктура и динамика деловой активности более чувствительны к факторам отраслевого характера и экономическому положению конкретных предприятий. Поэтому здесь шире возможности для исследований рынка и выше достоверность результатов таких исследований. Соответственно возникает больше вариантов управления и возрастает его результативность, поскольку повышается реакция рынка на поведение активных инвесторов. Наименее эффективными являются сильный и падающий рынки, т.к. на них решающее воздействие оказывают макроэкономические, системные факторы. Информативность и реактивность такого рынка снижается, и соответственно сужается поле для исследований.

Формирующийся российский РЦБ является слабым рынком, поэтому достаточно эффективным и пригодным для изучения. В то же время уровень его эффективности недостаточно высок в силу неразвитости параметров рынка, его инфраструктуры, институтов, механизмов и инструментов. Однако стремительные темпы развития РЦБ в России позволяют надеяться на быстрое и существенное повышение его эффективности.

Приведенная классификация типов РЦБ имеет важное значение для определения методов анализа сфер и объектов инвестиций.

Как уже отмечалось, методы исследования РЦБ подразделяются на технические, фундаментальные и анализ внутренней информации. Среди методов технического анализа на отраслевом уровне исследований наибольшее значение имеют следующие:

анализ динамики средних цен ЦБ;

анализ отраслевых биржевых индексов;

метод экспертных оценок;

эконометрическое моделирование.

Объектами анализа являются следующие параметры РЦБ в отраслевом разрезе:

деловая активность: характеризуется числом сделок с ЦБ в данном секторе рынка, средним объемом одной сделки, соотношением номинальной и рыночной стоимости бумаг, тенденциями их динамики, неудовлетворенные спрос и предложение;

рыночная конъюнктура: измеряется соотношением спроса и предложения, уровнем и тенденциями котировок ЦБ, амплитудой их колебаний.

Источниками информации являются регистрация сделок, котировки курсов акций, брокерская отчетность, данные специальных исследований.

Анализ динамики средних цен проводится на основе представительной выборки предприятий исследуемой отрасли. Его целями являются выявление цикличности колебаний отраслевого рынка, оценка устойчивости и общих тенденций развития.

Для выявления цикличности рыночной конъюнктуры могут быть использованы следующие методы:

графический;

механическое сглаживание по принципу скользящей средней;

статистические модели.

Анализ отраслевых биржевых индексов широко применяется в зарубежной практике для оценки и прогнозирования конъюнктуры РЦБ. В России данный метод не нашел пока применения, но в перспективе возможно использовать как популярные на мировом фондовом рынке индексы типа Доу-Джонса, отраслевые индексы системы НАСДАК, отраслевые индексы "Файненшл Таймс", так и самостоятельно рассчитанные специальные индексы российского РЦБ. Методика расчета биржевых индексов может быть основана на исчислении простых средних величин движения курсов акций предприятий-представителей данной отрасли, а также на расчете средневзвешенных величин, где в качестве весов выступают чаще всего показатели базисной рыночной стоимости акций.

Для оценки состояния и прогнозов развития отраслевых РЦБ может применяться метод экспертных оценок на основе формализованных процедур типа Дельфи - метода или выведения рейтинговых показателей.

В странах с развитым РЦБ нередко применяется метод эконометрического моделирования рыночной ситуации на основе многофакторных регрессионных моделей. Однако в условиях нестабильного и неразвитого РЦБ в России его использование пока вряд ли целесообразно.

Фундаментальные методы изучения привлекательности сфер инвестиционной деятельности могут основываться как на результатах отраслевого технического анализа в форме их теоретической интерпретации, так иметь и самостоятельное значение. Фундаментальный анализ включает изучение содержательной стороны деятельности отраслей и перспектив их развития, научно-технического уровня, конкурентоспособности, финансового состояния и т.д. Учитывая специфику формирования РЦБ в России, неопределенность макроэкономических и отраслевых факторов его развития, следует отдать предпочтение качественному анализу хозяйственной ситуации в различных отраслях.

Классификация рынков ЦБ и методов их анализа позволяет определить области применимости различных методов, схема которых представлена в таблице 1.

Таблица 1.

Распределение методов анализа РЦБ по его типам

Анализ экономической эффективности инвестиционного проекта

После того как определены отрасли, представляющие интерес для помещения средств из множества предприятий, действующих в этих отраслях необходимо выбрать те, чьи ЦБ наиболее полно позволяют реализовать поставленные инвестиционные цели. Этот этап фундаментального анализа считается наиболее сложным и трудоемким. Результаты анализа носят конфиденциальный характер.

Глубина и степень детализации изучения предприятия зависит, в общем случае, от ряда факторов:

величины инвестируемых средств и ожидаемых результатов от их отдачи;

полноты и степени достоверности информации об объектах инвестирования;

времени, допустимого для анализа объекта инвестирования и принятия

Различными могут быть и методы анализа предприятий, конкретное содержание которых определяется, прежде всего, спецификой производственно-коммерческой деятельности изучаемого предприятия. Тем не менее, можно сформировать принципиальный подход к изучению предприятий вне зависимости от сфер их деловой активности. Суть его состоит в последовательной детализации проводимого анализа путем предварительного анализа множества предприятий в отраслях, представляющих интерес для ЧИФ, последовательного сужения этого множества на основе более детального изучения финансового положения и перспектив развития предприятия, проводимого в кабинетных условиях, и, на заключительном этапе, изучении отдельных аспектов деятельности предприятия на месте.

Изучение предприятия предусматривает наличие достоверной информации о его состоянии и планах развития, причем, чем более полно представлена информация, тем более обоснованными являются результаты анализа. В качестве основных источников подобной информации могут быть использованы:

сведения о предприятиях, публикуемые в специальных изданиях и справочниках;

сведения, публикуемые самими предприятиями: годовые отчеты о деятельности предприятий, балансовые отчеты, проспекты фирм, выставочные и ярмарочные каталоги и т.п. ;

результаты аналитических обзоров и исследований, выполненных специализированными организациями и консультантами ЧИФ;

прочие источники информации.

К последним следует отнести сведения, представленные в КУГИ приватизируемыми предприятиями, что в настоящее время представляет особый интерес для анализа, а также сведения о предприятиях, имеющиеся на организованных РЦБ (листинги фондовых бирж, проспекты эмиссии ЦБ) .

С целью систематизации сведений об изучаемых предприятиях целесообразно их накапливать и хранить в базе данных ЭВМ или специальной картотеке. Структурно эта информация может быть представлена в иерархической форме, причем каждый уровень иерархии соответствовал бы заданной глубине анализа изучаемого предприятия.

Предварительная оценка и отбор предприятий Основная цель данного этапа анализа состоит в отборе предприятий, действующих в интересующей инвестора отрасли, для дальнейшего более углубленного их изучения. Целесообразность такого отбора зависит, во-первых, от числа предприятий изучаемой отрасли и, во-вторых, от возможности получения достоверной информации для последующего анализа финансового состояния этих предприятий и перспектив их развития.

В качестве критериев отбора на данном этапе могут выступать такие показатели, как:

состояние ЦБ эмитента на фондовом рынке: доход на акции предприятия, рыночный курс акции предприятия и т.п. ;

положение предприятия в отрасли (на действующем рынке) : объемы продаж (доходов) и прибыли, рыночная доля и т.п.

Для проведения предварительного анализа могут использоваться общие сведения об эмитенте, примерный состав которых приведен в таблице 2. В процессе предварительного отбора предприятий целесообразно проанализировать также их уставные документы.

Если подобный анализ привел к положительным результатам, то следует рассмотреть вопрос о жизнеспособности самой компании и оценке того риска, которому подвергаются вложения инвестора в акции компании. Для этого необходимо тщательное изучение балансов и отчетов компании.

Таблица 2.

Состав показателей об эмитенте

Группа показателей	Состав показателей
Основные сведения	Полное и сокращенное название эмитента Юридический и почтовый адрес, телефакс, телефон Организационно-правовая форма Органы управления эмитента, сведения об основных администраторах и управленцах предприятия Учредители, основные акционеры (пайщики)
характеристика	Размер капитала предприятия, в том числе акционерного Годовой оборот (объемы продаж, доходы) Численность занятых на предприятии Объединения, в которые входит предприятие и положение в них
Предмет деятельности (сфера деловой активности)	Направления деятельности в структуре доходов предприятия Номенклатура продукции (услуг) по основным товарам или их группам Положение предприятия на внутреннем рынке (объемы продаж, доля на рынке и/или его сегменте) Положение предприятия на мировом рынке по важнейшим выпускаемым товарам, с указанием продукции, обладающей сертификатом
Внешнеэкономическая деятельность	Доля иностранного капитала в уставном фонде предприятия Объем экспорта-импорта в деятельности предприятия Региональная направленность внешнеэкономических связей
Производственно- сбытовая база	Местоположение производственных объектов, характеристика производственных мощностей, производственные площади предприятия. Местоположение и характеристика сбытовых объектов, складов, станций технического обслуживания и т.п.
Основные конкуренты	Названия предприятий-конкурентов по основным видам продукции и рынкам Характеристика конкурентоспособности предприятия и выпускаемой продукции
Характеристика предприятия как эмитента	Общие данные о ЦБ эмитента: общий объем выпуска ЦБ по номинальной стоимости, количество акций других ЦБ, номинал ЦБ Сроки эмиссии и условия распространения Рыночная цена ЦБ Данные о получении доходов по ЦБ

Оценка финансового состояния предприятия как объекта инвестирования Целью проведения финансового анализа является оценка финансовой стабильности предприятия, надежности и прибыльности инвестиций в этот объект. Соответствующим источником информации может быть бухгалтерский отчет, состоящий из:

бухгалтерского баланса;

отчета о прибылях и убытках (отчет о финансовых результатах

деятельности предприятия)

приложений и объяснительной записки к отчету.

По данным бухгалтерского отчета могут быть проанализированы:

состояние основных и оборотных средств, причины изменения их величины;

обеспеченность кредитами и эффективность их использования;

формирование фондов и резервов;

платежеспособность предприятия, состав и динамика дебиторской и кредиторской задолженности;

величина и характер прибыли и убытка, устойчивость финансового положения.

Бухгалтерский отчет используется для анализа финансового состояния, прежде всего, в силу его доступности: данные бухгалтерского отчета не являются коммерческой тайной. Кроме того, в настоящих условиях основной целью отчетности должно стать предоставление заинтересованным агентам информации о финансовых возможностях фирмы, прибыльности (убыточности) деятельности, перспектив развития. Вместе с тем существует ряд проблем, связанных с использованием бухгалтерской отчетности, из которых существенными, на наш взгляд, являются две:

Достоверность информации. В "Положении о бухгалтерском учете и отчетности" оговариваются виды и степень ответственности предприятий (соответствующих служб и должностных лиц) за искажение бухгалтерской отчетности. Вопросы юридического характера в данной работе не рассматриваются, однако с целью снижения риска, связанного с использованием для финансового анализа искаженной информации можно рекомендовать предварительное проведение независимой экспертизы деятельности фирмы (аудит) .

Бухгалтерский отчет отражает фактическое состояние предприятия на дату составления отчетности, в то время как инвестора в большей степени должны интересовать перспективы его развития.

Учитывая сделанные замечания, можно предложить следующие приемы анализа финансового состояния фирмы:

"чтение" бухгалтерской отчетности и анализ абсолютных величин;

сравнение абсолютных и относительных показателей в динамике за ряд лет;

анализ финансового состояния предприятия с использованием системы взаимосвязанных показателей.

При этом требуется наличие методической базы, возможность проводить сопоставления, разумная достаточность информации. Следует иметь ввиду, что отчетный баланс (баланс - брутто) не отражает действительного наличия хозяйственных средств и не удобен для анализа, поскольку:

В его сумму включаются отвлеченные средства (использование прибыли) ;

Основные средства и малочисленные и быстроизнашивающиеся предметы отражаются в балансе по первоначальной стоимости (разделы 1 и 2 актива соответственно) , в то время как полезность их для предприятия определяется с учетом сумм износа (раздел 1 пассива) ;

Товары для оптовой и розничной торговли отражаются в активе баланса по продажной цене, и их стоимость регулируется сразу двумя статьями: издержками обращения на остаток товаров (актив) и торговой наценкой по нереализованным товарам (пассив) .

Поэтому для целей анализа целесообразно использовать баланс-нетто.

Первый из перечисленных приемов анализа - чтение бухгалтерского отчета - предполагает выяснение характера изменения итога баланса, отдельных разделов и статей, размещения средств и степени текущей платежеспособности предприятия. Чтение баланса обычно начинают с установления величины валюты баланса за анализируемый период времени. В общем случае, увеличение итога баланса оценивается положительно, уменьшение - отрицательно.

Далее проверяется соответствие динамики изменения баланса динамике изменения объема производства и реализации продукции, прибыли предприятия. Более быстрые темпы роста объема производства, реализации и прибыли по сравнению с темпами роста суммы баланса свидетельствуют об улучшении использования средств.

Определяется также характер изменения отдельных статей и разделов баланса. В общем случае, положительно оценивается:

увеличение в активе баланса остатков денежных средств, ценных бумаг, краткосрочных и долгосрочных финансовых вложений, основных средств, нематериальных активов, производственных запасов;

увеличение в пассиве баланса итогов первого раздела, особенно сумм прибыли, специальных фондов и целевого финансирования.

Отрицательной оценки, как правило, заслуживает рост дебиторской и кредиторской задолженности, наличие и тем более увеличение остатков по таким статьям, как "Убытки", "Расходы, не перекрытые средствами фондов и целевого финансирования", "Ссуды, не погашенные в срок". Наличие сумм по статье "Расходы, не перекрытые средствами фондов и целевого финансирования" свидетельствуют о нарушении финансово-сметной дисциплины. Остатки по статье "Ссуды, не погашенные в срок" характеризуют текущую платежеспособность предприятия. Для оценки динамики изменения финансового состояния предприятия рекомендуется проводить сопоставительный анализ, основанный на сравнении абсолютных и относительных показателей баланса предприятия за ряд лет. Подобный анализ дает возможность оценить ряд важных тенденций в развитии предприятия и, тем самым, прогнозировать будущее финансовое его состояние.

Представляет интерес прием анализа, основанный на использовании системы взаимосвязанных показателей, каждый из которых несет определенную смысловую нагрузку и характеризует отдельные аспекты деятельности фирмы.

Для рассматриваемых целей анализа финансового состояния предприятия как объекта инвестирования необходимо проведение оценок по двум основным аспектам деятельности предприятия:

оценка платежеспособности предприятия;

оценка прибыльности и рентабельности предприятия.

Оценка платежеспособности, т.е. способности предприятия в покрытии своих обязательств, предусматривает анализ ликвидности (способность фирмы в покрытии краткосрочных обязательств) и анализ структуры капитала для оценки степени защищенности кредиторов и инвесторов, имеющих долгосрочные вложения в фирму.

Для анализа ликвидности обычно используют ряд оценочных показателей, характеризующих различную степень привлечения финансовых и материальных ресурсов предприятия для покрытия своих текущих обязательств.

Коэффициент общей ликвидности Ko показывает, достаточно ли у фирмы средств для погашения краткосрочных обязательств в предстоящем году, т.е. характеризует способность фирмы рассчитаться со своими кредиторами. Расчет показателя Ко ведется по формуле: Ko = CА / CL, где: CA - текущие активы предприятия; CL - текущие обязательства.

Считается, что значение показателя Ko должно лежать в пределах от 1 до 2-3. Нижняя граница показывает, что текущих активов должно быть достаточно для погашения краткосрочных обязательств, иначе фирма может оказаться неплатежеспособной. Верхняя граница показателя зависит от многих факторов: отрасли, форм расчетов, структуры оборотных (текущих) активов.

Для более детального анализа ликвидности рекомендуется текущие активы разделить на две части: материально-производственные запасы (INV) , как наименее ликвидная часть актива; и денежные средства и прочие активы (LA) как наиболее ликвидная часть актива. С учетом такого деления получаем: Ко = (LA + INV) / CL = (LA / CL) + (INV / CL) = Ka + Kc, где: Ka = LA / CL - коэффициент абсолютной ликвидности, показывающий способность фирмы в погашении текущих обязательств за счет наиболее ликвидной части актива; Kc = INV / CL - коэффициент ликвидности, показывающий степень покрытия текущих обязательств за счет наименее ликвидной части актива.

Отсюда следует, что повышение Ko сверх оптимального значения не всегда означает улучшение ликвидности. Так, если рост коэффициента ликвидности вызван ростом запасов или дебиторской задолженности, это может быть и негативным явлением. В любом случае требуются дополнительные сведения о причинах изменения значения показателей.

Например, пусть текущие активы предприятия оцениваются в 100 млн. руб, из них 25 млн. руб - это стоимость материально-технических запасов, а 75 млн. руб находится на денежных счетах и в быстрореализуемых ценных бумагах. Текущие обязательства составляют 50 млн. руб.

В этом случае: Ko = Kc + Ka = 25 / 50 + 75 / 50 = 0.5 + 1.5 = 2.0 Из примера расчета следует, что высокое значение коэффициента общей ликвидности достигается за счет коэффициента Ka, значение которого превышает 1. Это свидетельствует о том, что предприятие способно погасить текущие обязательства достаточно быстро, не прибегая к мобилизации для этих целей материально-технических запасов предприятия. Следует, однако, отметить и то, что значение Ka, превышающее 1, может свидетельствовать и о возможном неэффективном использовании временно свободных денежных средств.

Косвенным показателем, оценивающим ликвидность фирмы является рабочий капитал (WC) . Он может быть определен следующим методом: пусть баланс фирмы представлен как: АКТИВ ПАССИВ 1. Основные средства - FA 1. Собственный капитал Е 2. Текущие активы - CA 2. Долгосрочные обязательства LL 3. Краткосрочные обязательства CL Тогда FA + CA = Е + LL + CL ; или FA + (CA - CL) = Е + LL.

Введем следующие обозначения: WC = CA - CL - рабочий капитал; NA = FA + WC - чистые активы.

Отсюда получаем Ko = 1 + (WC / CL) .

Следовательно, чем больше величина WC, тем устойчивее финансовое положение фирмы и его платежеспособность.

Для оценки платежеспособности предприятия в длительном периоде рекомендуется проводить анализ структуры капитала фирмы. Для этого можно использовать следующие оценочные показатели: Kc = Е / NA - коэффициент собственности (финансовой независимости) , оценивающий долю собственных средств предприятия в структуре его чистых активов; Kз = LL / NA - коэффициент заемных средств, оценивающий долю заемных средств в структуре чистых активов предприятия. При этом: Kз = 1 - Kc ; Kзс = LL / Е = Kз / Kc - коэффициент соотношения заемных и собственных средств показывает, сколько заемных средств приходится на 1 рубль cобственных. Считается, что нормальным для предприятия является значение показателя Кзс =

Анализ структуры капитала предприятия предусматривает также и структурный анализ активов предприятия. Для этого могут использоваться следующие показатели: К1 = FA / NA - коэффициент, характеризующий долю основных средств в структуре активов предприятия и косвенно оценивающий матеpиально-техническую базу предприятия; К2 = FA / Е - коэффициент, характеризующий соотношение стоимости основных средств предприятия к собственному капиталу и оценивающий степень покрытия собственным капиталом стоимости наименее ликвидной части активов предприятия.

Вторым направлением анализа финансового состояния предприятия является оценка его рентабельности, активности и прибыльности. Для этих целей используется широкая гамма оценочных показателей, позволяющих проанализировать различные аспекты пpоизводственно-коммеpческой деятельности предприятия.

Будем использовать метод, базирующийся на логически упорядоченной совокупности показателей, образующих так называемую в западной литературе "Модель устойчивого роста".

Оценка предприятия ведется по следующим направлениям: 1. Оценка рентабельности оборота: P = PBIT / S = (S - C) / S = 1 - C / S = 1 - C / (PR * Q) где: PBIT - прибыль предприятия до выплаты налогов и процентов; S - объем продаж (выручка от реализации) ; C - производственно-сбытовые издержки предприятия; Q - объем продаж, шт. ; PR - цена продукции.

Рентабельность оборота может определяться как по предприятию в целом, так и по отдельным направлениям производственно-коммерческой деятельности. Динамика показателя P по годам и/или по направлениям деятельности позволяют получить важную информацию для анализа продуктовой и ценовой политики предприятия, эффективности управления затратами.

В частности, показатель рентабельности Pgp = GP / S, где: GP - валовая прибыль предприятия (доход за вычетом производственно- сбытовых издержек) , дает возможность проанализировать политику предприятия в области снижения издержек.

Показатель рентабельности: Pnp = NP / S, где: NP - чистая прибыль, характеризует эффективность использования заемных средств и управления налоговыми издержками.

Сопоставление введенных выше показателей в динамике за ряд лет дает возможность выявить причины улучшения или ухудшения рентабельности оборота предприятия.

2. Оборачиваемость средств предприятия оценивается коэффициентом деловой активности, рассчитываемым по формуле: A = S / NA, где: NA - чистые активы предприятия.

Этот показатель характеризует оборачиваемость, т.е. скорость превращения средств в денежную форму, и оценивает эффективность использования предприятием имеющихся ресурсов вне зависимости от источников их привлечения.

3. Степень доходности предприятия оценивается комплексным показателем рентабельности чистых активов: RONA = P * A = PBIT / NA.

Этот показатель позволяет судить о периоде времени, через который получаемая предприятием прибыль полностью покроет стоимость имущества предприятия.

4. Рентабельность собственного капитала оценивается показателем: ROЕ = NP / Е.

Для его расчета в модели введен ряд дополнительных коэффициентов. В частности: LЕV = 1 - B / Е - коэффициент финансовой напряженности, характеризующий соотношение заемных средств (B) и собственного капитала (Е) .

IT = (1 - T / 100) * (1 - I / PBIT) - коэффициент налоговых и процентных издержек, где: I - абсолютная величина выплат по процентам за кредит; T - процент прибыли, выплачиваемый в виде налогов.

С учетом этих коэффициентов рентабельность собственного капитала рассчитывается по следующей формуле: ROЕ = P * A * LЕV * IT = NP / Е.

Показатель устойчивого роста определяет долю заработанного предприятием собственного капитала, который может быть реинвестирован в развитие предприятия.

Размер реинвестируемой прибыли зависит как от показателя эффективности хозяйственной деятельности, так и от проводимой дивидендной политики. Политика предприятия в области дивидендов может характеризоваться показателем: D = RЕ / NP = 1 - DIV / NP, где: DIV - размер выплат по дивидендам; RЕ - нераспределенная прибыль предприятия.

Тогда показатель устойчивого роста определяется: SG = P * A * LЕV * IT * DD = RЕ / Е и показывает размер чистой прибыли, реинвестируемой в развитие предприятия в структуре собственного капитала предприятия, т.е. характеризует темп роста собственного капитала предприятия.

Рассмотренные выше методы оценки финансового состояния предприятия являются необходимыми, но недостаточными для принятия решений об инвестировании. Представляет определенный интерес сравнительная оценка полученных результатов финансового анализа с данными о состоянии ЦБ данного предприятия на рынке. Подобный анализ позволит сформировать более эффективную политику инвестора по отношению к портфелю ЦБ.

Оценка перспектив развития предприятия

При оценке перспектив развития предприятия как объекта инвестирования детальному изучению подлежат основные направления использования средств, мобилизуемых предприятием путем выпуска акций и других ЦБ.

Источниками информации для проведения подобного анализа являются:

проспекты эмиссии ЦБ, в которых эмитентом приводятся сведения о предполагаемых к реализации проектов;

бизнес-планы и другие официальные документы, представляемые инвестору по специальным запросам;

прочие источники, в частности, технико-экономические обоснования, выполненные независимыми консультантами и специализированными организациями.

Конечная цель подобного анализа состоит в подтверждении обоснованности и гарантий успешной реализации предполагаемых проектов, а также экономической эффективности проектов и политических, экономических, технологических и социальных рисков, сопряженных с их реализацией.

обоснованность оценки эмитентом положения дел в отрасли;

обоснованность производственной, маркетинговой и организационной программы реализации проекта;

обоснованность финансового плана проекта и оценка финансового риска его реализации;

оценка экономической эффективности инвестирования проекта.

При анализе положения дел в отрасли инвестор должен оценить обоснованность прогноза развития отрасли, разработанный эмитентом. В частности, объектом анализа здесь выступают:

динамика продаж по отрасли и оценки темпов их прироста;

потенциальные конкуренты и уровень конкуренции в отрасли;

конкурентные силы и слабости эмитента;

потенциальные потребители продукции (услуг) эмитента.

Производственная программа инвестиционного проекта должна быть проанализирована по следующим направлениям:

уровень новизны и сложности производственного процесса для эмитента;

структура производственных потоков, наличие субподрядчиков и финансовые взаимоотношения с ними;

поставщики сырья и цены на сырье;

потребность в производственном оборудовании и дополнительных производственных помещениях;

структура себестоимости продукции (услуг) .

План маркетинга, являющийся важнейшим разделом бизнес-плана, анализируется на предмет своей обоснованности по всем составляющим "маркетинговой смеси" - продуктовой и ценовой политике на рынке, комплексу планируемых мероприятий по сбыту и продвижению товара.

Анализ организационной составляющей инвестиционного проекта направлен на оценку потенциала руководящего состава предприятия или проекта, его способность успешно его реализовать.

В результате анализа инвестиционного проекта по перечисленным выше направлениям могут быть получены оценки обоснованности финансового плана, включающие следующие составляющие:

прогноз доходов и расходов по реализации инвестиционного проекта;

прогноз в движении денежной наличности;

прогноз активов и пассивов предприятия.

Эти показатели являются исходными для определения экономической эффективности инвестиционного проекта в целом, причем в качестве базовых для инвестиционных расчетов выступают прогнозные величины поступлений и платежей денежных средств в течение всего инвестиционного периода.

Для удобства анализа эти величины могут быть представлены в табличной форме или в форме графика, отражающего время и объемы финансовых поступлений и платежей в течение всего инвестиционного периода.

В таблице 3. приведен пример представления ожидаемых денежных потоков по инвестиционному проекту освоения новой продукции. В данном случае инвестиционный период составляет шесть лет, по окончании которых предусматривается сворачивание данного производства.

Таблица 3.

Ожидаемые денежные потоки

Виды денежных потоков	Годы инвестиционного периода
1. Поступления	7.5 20 20 20 10.8
1.1 Доходы от продаж	7.5 20 20 20 2.8
1.2 Ликвидационная стоимость капитала
2. Платежи	2 10 2.5 5 5 5 5
2.1. Основной капитал
2.2. Оборотный капитал
2.3. Производственно-сбытовые издержки	2.0 4.0 4.0 4.0 3.0
2.4. Налоги и проценты	0.5 1.0 1.0 1.0 2.0
3. Чистый денежный	2 -10 +5 +15 +15 +15 +5.8

Количественная оценка компонентов инвестиций, в частности денежных поступлений и платежей, представляет сложную задачу, поскольку на каждый из них оказывает влияние множество разнообразных факторов, а сами оценки охватывают достаточно длительный промежуток времени. В частности, для рассматриваемого примера важно учитывать следующие характеристики инвестиционного проекта:

возможные колебания рыночного спроса на продукцию;

ожидаемые колебания цен на потребляемые ресурсы и производимую продукцию;

возможное появление на рынке товаров-конкурентов, в том числе товаров-субститоров;

планируемое снижение производственно-сбытовых издержек по мере освоения новой продукции и наращивания объемов производства;

влияние инфляции на покупательную способность потребителей и, соответственно, на объемы продаж.

Поэтому такие оценки базируются на прогнозах внутренней и внешней среды предприятия. Использование прогнозных оценок всегда связано с риском, пропорциональным масштабам проекта и длительности инвестиционного периода.

Оценка компонентов инвестиций связана также с анализом источников финансирования, причем для целей проводимого анализа особое внимание уделяется внешним источникам, в частности, акционерному капиталу и планируемым затратам по обслуживанию привлеченного капитала: размеры дивидендов, периодичность их выплат и т.п.

Ожидаемые денежные оценки и платежи выступают исходными данными при проведении инвестиционных расчетов, основная цель которых состоит в оценке экономического эффекта.

Для целей обоснования инвестиционных проектов могут использоваться различные обобщающие показатели и методы их расчета. Основные из них представлены в табл. 4.

Таблица 4.

Методы инвестиционных расчетов и обобщающие показатели

	Обобщающие	показатели
	Динамические	Статические
Абсолютные Метод приведенной стоимости Метод аннуитета	Интегральный экономический эффект Годовой экономический эффект	Годовой экономический эффект
Относительные Метод рентабельности	Внутренний коэффициент эффективности	Расчетная рентабельность
Временные Метод ликвидности		Период возврата капиталовложений

По виду обобщающего показателя методы инвестиционных расчетов делятся на абсолютные, в которых в качестве обобщающих показателей используются абсолютные значения разности капиталовложений и текущих затрат по реализации проекта и денежной оценки его результатов; относительные, в которых обобщающие показатели определяются как отношение стоимостной оценки результатов и совокупных затрат; временные, в которых оценивается период возврата (срок окупаемости) инвестиций.

По признаку учета в инвестиционных расчетах фактора времени методы делятся на динамические, в которых все денежные поступления и платежи дисконтируются на момент времени принятия решения об инвестировании капитала, а также статические, которые являются частным случаем динамических и могут использоваться при условии постоянства во времени денежных потоков.

Метод приведенной стоимости основан на расчете интегрального экономического эффекта от инвестиционного проекта. Этот показатель выступает в качестве критерия целесообразности (или нецелесообразности) реализации проекта. В западной литературе этот показатель носит название чистой текущей стоимости (NPV - Nеt Prеsеnt Valuе) .

Интегральный экономический эффект рассчитывается как разность дисконтированных денежных потоков поступлений и платежей, связанных с реализацией инвестиционного проекта, за весь инвестиционный период: NPV = - где: CIF t - поступления (входной денежный поток) в момент времени t ; COF t - платежи (выходной денежный поток) в момент времени t ; Е - норматив дисконтирования (пороговое значение рентабельности, выбранный для инвестиционного проекта; T - продолжительность инвестиционного периода.

Положительное значение NPV свидетельствует о целесообразности принятия инвестиционного проекта, а при сравнении альтернативных проектов более экономически выгодным считается проект с наибольшей величиной экономического эффекта.

В данном методе значение экономического эффекта во многом определяется выбранным для расчета нормативом дисконтирования - показателя, используемого для приведения по фактору времени ожидаемых денежных поступлений и платежей.

Выбор численного значения этого показателя зависит от таких факторов, как:

цели инвестирования и условия реализации проекта;

уровень инфляции в национальной экономике;

величина инвестиционного риска;

альтернативные возможности вложения капитала;

финансовые соображения и представления инвестора.

Считается, что для различного класса инвестиций могут выбираться различные значения норматива дисконтирования. В частности, вложения, связанные с поддержанием рыночных позиций предприятия, оцениваются по нормативу 6 %, инвестиции в обновление основных фондов - 12 %, вложения с целью экономии текущих затрат - 15 %, вложения с целью увеличения доходов предприятия - 20 %, рисковые капиталовложения - 25 % . В отмечается зависимость ставки процента от степени риска проекта. Для обычных проектов приемлемой нормой является ставка 16 %, для новых проектов на стабильном рынке - 20 %, для проектов, базирующихся на новых технологиях - 24 %.

Хотя в конечном счете выбор значения дисконта, который играет роль порогового (минимального) значения норматива рентабельности капиталовложений, является прерогативой инвестора, в практике проведения инвестиционных расчетов часто в качестве ориентира используют ставку процента государственных ценных бумаг. Считается, что при этой ставке государство гарантирует хозяйственным субъектам возврат инвестируемого капитала без какого-либо риска.

В условиях сильной инфляции норматив дисконтирования должен учитывать и процент инфляции: Е = Ен + Еи + Ен * Еи, где: Ен - норматив дисконтирования при условии отсутствия инфляции; Еи - годовой процент инфляции.

Ниже приведен расчет интегрального экономического эффекта для инвестиционного проекта, сведения о котором представлены в табл. 3.2, а норматив дисконтирования для данного проекта принят равным 0.5. Используя метод приведенной стоимости, получаем: NPV = - 2 = 3,45 (млн. руб) Следовательно, интегральный экономический эффект инвестиционного проекта оценивается в 3,45 млн. руб, что свидетельствует о целесообразности его реализации.

Метод аннуитета (от англ. annuity - ежегодная рента) используется для оценки годового экономического эффекта, т.е. усредненной величины ежегодных доходов (или убытков) , получаемых в результате реализации проекта.

NPV A A... A=? Время

Для пояснения сущности метода аннуитета, положим известным интегральный экономический эффект инвестиционного проекта - NPV. Тогда, как это видно из рис. 6., годовой экономический эффект будет той ежегодной величиной денежных средств A, которая, будучи дисконтированной на момент времени 0, будет равна величине интегрального экономического эффекта: NPV = = A * Так как выражение представляет собой сумму членов геометрической прогрессии, то: = = * (1-) где: - коэффициент суммарных дисконтированных аннуитетов. Значения этих коэффициентов табулированы для различных значений Е и T и содержатся в экономических справочниках.

В этом случае, годовой экономический эффект инвестиционного проекта может быть рассчитан по формуле: A = Для рассматриваемого примера: A = 3,45 * = 1.89 (млн. руб) .

Особый случай представляет метод расчета экономического эффекта по инвестиционным проектам, которые характеризуются стабильностью экономических показателей по годам инвестиционного периода (постоянством ежегодных поступлений и платежей) , а также единовременностью капиталовложений в проект.

В этом случае: NPV = (CIF 0 - COF 0) * - I = Пo * - I, где: I - единовременные капитальные вложения в момент времени 0 ; Пo = (CIFo - COFo) - ежегодные чистые поступления (платежи) , постоянные по годам инвестиционного периода.

Годовой экономический эффект в данном случае может быть рассчитан по формуле: A = Пo - а для инвестиционных проектов с длительным периодом выражение имеет следующий упрощенный вид: A = Пo - Е * I.

Рассмотренные методы инвестиционных расчетов предусматривают предварительный выбор значения норматива дисконтирования Е, причем величина получаемого экономического эффекта во многом зависит от этого выбора. В этой связи представляет интерес метод рентабельности, при котором анализ инвестиционных проектов проводится по критерию внутреннего коэффициента эффективности Ер (Intеrnal Datе of Rеturn - внутренняя ставка возврата капиталовложений) .

В этом методе искомым оценочным показателем является такое значение норматива рентабельности капиталовложений, при котором обеспечивается равенство нулю интегрального экономического эффекта за весь инвестиционный период: - = 0 где: Ер - искомый внутренний коэффициент эффективности инвестиционного проекта.

Тогда, ели внутренний коэффициент эффективности проекта превышает пороговое значение рентабельности капиталовложений, установленное для данного инвестиционного проекта, то проект считается экономически выгодным. В противном случае он отвергается по экономическим соображениям.

Нахождение искомого показателя внутреннего коэффициента эффективности Ер может проводиться методом подбора, графическим способом или с применением более точных математических методов.

В частности, на рис. 7. приведен пример определения Ер графическим методом. Для этого произведен расчет показателя NPV для различных значений Е: NPV = На основе найденных значений строится график и находится точка его пересечения с осью абсцисс, что и соответствует приближенно искомому коэффициенту Ер.

Как видно из графика, внутренний коэффициент эффективности инвестиций для рассматриваемого примера составляет примерно 0.7.

Метод ликвидности основан на определении периода возврата капиталовложений (Pay-Back Pеriod) , который представляет собой календарный промежуток времени с момента начала вложения средств в инвестиционный проект до момента, когда чистая текущая стоимость проекта NPV, рассчитываемая нарастающим итогом по годам инвестиционного периода, становится положительной.

Графическая иллюстрация периода возврата капиталовложений показана на рис. 8., на котором представлен финансовый профиль рассматриваемого инвестиционного проекта при нормативе дисконтирования Е = 0.5.

Таким образом, результаты инвестиционных расчетов позволяют инвестору оценить обоснованность планов развития эмитента, ожидаемый уровень доходности и уровень финансовой устойчивости предприятия-эмитента.

Для оценки доходности ЦБ эмитента могут быть рекомендован метод оценки потенциала акций, основанный на системе показателей, отражающих качество ЦБ: Сумма дивидендов Общая сумма дивидендов в расчете на акцию = Количество акций, выпущенных эмитентом Соотношение между Рыночный курс акции ценой акции и ее = доходностью Чистая прибыль в расчете на акцию Соотношение между но- Номинальная (бухг.) стоимость акции

номинальной и рыночной = стоимостью акции Рыночный курс акции Соотношение между Общая сумма дивидендов размером дивидендов = и доходностью акции Сумма дивидендов в расчете на акцию Анализ методов обследования предприятия на месте.

Следует отметить особенность использования приведенных соотношений в контексте целей проводимого анализа. Это прогнозный характер используемых показателей рыночной котировки, размеров дивидендов и т.п., что накладывает определенные ограничения на возможность и целесообразность их практического использования.

Хотя в различной литературе приводятся различные подходы и методы по прогнозированию рыночного курса и совокупной доходности ЦБ эти методики заимствованы, как правило, из теории и практики деятельности западных фондовых рынков, для которых степень "информационной прозрачности" экономики намного выше, чем для создаваемого российского РЦБ.

Это обстоятельство подчеркивает, что в сегодняшних условиях важное место для оценки инвестиционной привлекательности ЦБ должно быть отведено изучению предприятия-эмитента на месте.

Обследование предприятия на месте заключается в изучении отдельных аспектов его деятельности, проводимом непосредственно на предприятии путем наблюдения и анализа его формальной и неформальной организационной структуры, состояния отдельных его подразделений и производств, хозяйственного и других аспектов его деятельности.

Этот этап обследования является наименее формализуемым, поскольку, во-первых, конкретные цели, задачи, а следовательно и методы анализа определяются результатами, полученными на предыдущих этапах изучения предприятия-эмитента, а также степенью информированности инвестора об интересующем его предприятии. Во-вторых, методы обследования предприятия на месте во многом зависят от отраслевой специфики предприятия, масштабов его деятельности. Например, если объектом анализа является промышленное предприятие, то к основным направлениям обследования следует отнести следующие: 1) Анализ состава, структуры и состояния производственно-технологической базы предприятия: - производственных площадей (зданий, сооружений) , их состав и уровень износа; - производственно-технологического оборудования, его состав по видам машин и оборудования, фактическому и моральному износу, интенсивности его использования; 2) Анализ состава и структуры оборотных средств предприятия: - структуры оборотных средств в виде размеров запасов, условий их поставки и хранения, размеров незавершенного производства и готовой продукции на складе предприятия; - величины и причин возникновения сверхнормативных запасов на предприятии; 3) Анализ эффективности использования производственных фондов предприятия; 4) Анализ состава и структуры производственного персонала, производительности труда; 5) Анализ качества продукции; 6) Анализ качества менеджмента на предприятии, способность управленческого персонала осуществлять эффективное руководство предприятием.

В процессе обследования конкретного предприятия могут возникнуть и другие направления анализа.

Специфичными для этого этапа анализа являются и источники информации, поскольку интересующие инвестора сведения могут быть получены как по официальным каналам, когда необходимая для анализа информация предоставляется предприятием-эмитентом по запросам инвестора, так и по неофициальным каналам (сведения, полученные из бесед с руководством и другими категориями персонала обследуемого предприятия, из других предприятий данной отрасли или смежных отраслей, из других источников) .

Список используемой литературы

Алексеев М. Ю. Рынок ценных бумаг. - М.: Финансы и статистика, 1992.

Алехин Б. И. Как работает рынок ценных бумаг. - ЭКО, N 12,1992.

Барнгольц С. Б. Предварительная оценка платежеспособности и финансовой устойчивости ссудозаемщика. - Деньги и кредит, N 2,1992.

эффективности инвестиционного проекта (1)Курсовая работа >> Экономика

Оценка экономической эффективности инвестиционного проекта Содержание Введение 1. Инвестиции, их экономическая сущность и разновидности 2. Расчет показателей эффективности Капитальных вложений...

1. Оценка экономической эффективности инвестиционного проекта (2)

   Дипломная работа >> Финансовые науки

   ... экономической эффективности инвестиционного проекта» Содержание 1. Теоретические основы оценки экономической эффективности инвестиций 1.1 Понятие и виды инвестиций 1.2 Методы оценки экономической эффективности ...

2. Оценка экономической эффективности инвестиционного проекта (3)

   Реферат >> Банковское дело

   ... эффективности инвестиционных проектов . Определение экономической эффективности инвестиционного проекта . Цель курсовой работы – рассмотреть различные методы оценки эффективности инвестиционного проекта . 1. Методы оценки эффективности инвестиционных проектов ...

3. Оценка экономической эффективности инвестиционного проекта (5)

   Реферат >> Банковское дело

   Денежных потоков, связанных с реализацией инвестиционных проектов ; – рассчитать экономическую эффективность инвестиционного проекта на основании чистого дисконтированного дохода...

Введение

Переход к рыночной экономике вызвал серьезные изменения финансовой системы России и в первую очередь ее основного звена-финансов предприятий (фирм), так как они занимают ведущее место в финансовой системе. Условия хозяйствования для российских предприятий значительно изменились, это связано с определенными процессами, происходящими в стране, такими, как становление и развитие предпринимательства, приватизация, либерализация цен и внешнеэкономических связей предприятий и т. п.

В результате происходящих в России реформ в стране успешно функционируют предпринимательские структуры в различных сферах деятельности, формируется современная банковская система и финансовый рынок. Предпринимательская деятельность-это самостоятельная деятельность дееспособных лиц (граждан) и их объединений, зарегистрированных в установленном законом порядке, осуществляемая на свой риск, связанная с производством и реализацией продукции, выполнением работ, оказанием услуг или продажей товаров.

Основной целью предпринимательской деятельности является получение прибыли, так как именно прибыль служит главным источником расширенного воспроизводства, роста доходов предприятия и его собственников. Эта цель достигается продуманным финансовым обеспечением производственного процесса, выбором направлений использования финансовых ресурсов и способов мобилизации основного и оборотного капитала. Успех предпринимательской деятельности фирмы зависит от состояния ее финансов.

В условиях назревавшего в течение последних лет и разразившегося в августе 1998 года финансового кризиса в России тема оценки эффективности инвестиционного проекта может показаться неактуальной.

Действительно, инвестиционная активность даже в том зачаточном виде, какой она была до середины 2001 года, в настоящее время практически отсутствует, доверие к большому числу обращающихся ценных бумаг подорвано главным образом в результате безответственных действий Правительства в области политики заимствования денежных средств на внутреннем рынке. Авантюрные построения пирамиды из государственных краткосрочных облигаций привели не только к разорению огромного числа крупных, средних и мелких частных предприятий и банков в России, но и к широкому резонансу на международной арене, бегству иностранного капитала с местных финансовых рынков. В настоящее время трудно прогнозировать дальнейшую ситуацию с процессом инвестиций в российскую экономику. По всей вероятности отдаленные последствия ее паралича будут сказываться еще несколько лет. Мы даже не имеем представления об экономическом курсе Правительства и тех первоочередных мерах, которые оно собирается предпринять для стабилизации ситуации в стране.

Однако если в той или иной форме экономическим курсом Правительства будет являться построение цивилизованной рыночной экономики, для которой необходимым условием является мощный рынок ценных бумаг и энергичная инвестиционная деятельность в условиях долговременной финансовой стабильности, то вопросы оптимального, грамотного с точки зрения экономической науки поведения на этом рынке неизбежно приобретут первостепенное значение.

В таких условиях отечественным инвесторам потребуются экономические технологии, разработанные и испытанные в странах с длительной историей высокоразвитых рыночных отношений. И одной из таких технологий является оценка эффективности инвестиционного проекта.

Целью данной дипломной работы является изучение и определение экономической эффективности инвестиций и инвестиционного проекта с применением наиболее распространенных методов ее оценки.

Наиболее распространены следующие показатели эффективности капитальных вложений:

Чистая текущая стоимость инвестиционного проекта (NPV), или чистый дисконтированный доход (ЧДД);

Внутренняя норма прибыльности (доходности, рентабельности) (IRR), или (ВНД);

Дисконтированный срок окупаемости (DPB);

Индекс прибыльности (ИД).

Данные показатели, как и соответствующие им методы, используются в двух вариантах:

Для определения эффективности предполагаемых независимых инвестиционных проектов, когда делается вывод: принять или отклонить проект;

Для определения эффективности взаимоисключающих проектов, когда делается вывод с тем, какой проект принять из нескольких альтернативных.

В работе последовательно изложены вышеперечисленные методы, по каждому из показателей определена его суть, значение, порядок определения его численного значения, оценка по нему эффективности (не эффективности) осуществления проекта.

Глава 1. Общая характеристика инвестиций и инвестиционной политики.

1.1 Понятие, с ущность инвестиций и их классификация

Одной из важнейших сфер деятельности любой предпринимательской фирмы является инвестиционная деятельность. Финансовые ресурсы предприятия направляются на финансирование текущих расходов и на инвестиции. Определение инвестиций дано в Федеральном законе РФ «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений» М 39-ФЗ от 25 февраля 1999 г. В соответствии с этим Законом инвестиции – это денежные средства, ценные бумаги, иное имущество, в том числе имущественные права, иные права, имеющие денежную оценку, вкладываемые в объекты предпринимательской и (или) иной деятельности в целях получения прибыли и (или) достижения иного полезного эффекта.

Инвестиции (капитальные вложения)-совокупность затрат материальных, трудовых и денежных ресурсов, направленных на расширенное воспроизводство основных фондов всех отраслей народного хозяйства.

Инвестиции относительно новый для нашей экономики термин. В рамках централизованной плановой системы использовалось понятие «валовые капитальные вложения», под которыми понимались все затраты на воспроизводство основных фондов, включая затраты на их ремонт. Инвестиции более широкое понятие. Оно охватывает и так называемые реальные инвестиции, близкие по содержанию к нашему термину «капитальные вложения», и «финансовые» (портфельные) инвестиции, то есть вложения в акции, облигации, другие ценные бумаги, связанные непосредственно с титулом собственника, дающим право на получение доходов от собственности. Финансовые инвестиции могут стать как дополнительным источником капитальных вложений, так и предметом биржевой игры на рынке ценных бумаг. Но часть портфельных инвестиций, вложения в акции предприятий различных отраслей материального производства, по своей природе ничем не отличаются от прямых инвестиций в производство. В журнале «Экономист» определены основные направления инвестиционной политики. Были выделены следующие главные задачи инвестиционной политики:

Формирование благоприятной среды, способствующей повышению инвестиционной активности негосударственного сектора;

Привлечение частных отечественных и иностранных инвестиций для реконструкции предприятий;

Государственная поддержка важнейших жизнеобеспечивающих производств и социальной сферы при повышении эффективности капитальных вложений.

Инвестиции обеспечивают динамичное развитие фирмы и позволяют решать такие задачи, как:

Расширение собственной предпринимательской деятельности за счет накопления финансовых и материальных ресурсов;

Приобретение новых предприятий;

Диверсификация деятельности вследствие освоения новых областей бизнеса.

Предпринимательские фирмы могут осуществлять инвестиции в различных формах, так как существует достаточное многообразие объектов инвестиций (см. Приложение 1).

Инвестиции можно классифицировать по различным признакам (см. Приложение 2). Главным признаком классификации является объект вложения капитала на основании которого выделяют реальные (прямые) и финансовые (портфельные) инвестиции.

Реальные (прямые ) инвестиции – любое вложение денежных средств в реальные активы, связанное с производством товаров и услуг для извлечения прибыли. Это вложения, направленные на увеличение основных фондов предприятия как производственного, так и непроизводственного назначения. Реальные инвестиции реализуются путем нового строительства основных фондов, расширения, технического перевооружения или реконструкции действующих предприятий.

Финансовые (портфельные) инвестиции – приобретение активов в форме ценных бумаг для извлечения прибыли. Это вложения, направленные на формирование портфеля ценных бумаг.

Следующий признак классификации инвестиций – период инвестирования, на основании которого выделяют краткосрочные и долгосрочные инвестиции.

Краткосрочные инвестиции – вложения денежных средств на период до одного года. Как правило, финансовые инвестиции фирмы являются краткосрочными.

Долгосрочные инвестиции – вложения денежных средств в реализацию проектов, которые будут обеспечивать получение фирмой выгод в течение периода, превышающего один год. Основной формой долгосрочных инвестиций фирмы являются ее капитальные вложения в воспроизводство основных средств.

По характеру участия фирмы в инвестиционном процессе выделяют прямые и непрямые инвестиции. В случае прямых инвестиций подразумевается непосредственное участие фирмы-инвестора в выборе объектов вложения капитала, к ним относятся капитальные вложения, вложения в уставные фонды других фирм, в некоторые виды ценных бумаг. Непрямые инвестиции подразумевают участие в процессе выбора объекта инвестирования посредника, инвестиционного фонда или финансового посредника. Чаще всего это инвестиции в ценные бумаги.

В зависимости от формы собственности инвестируемых средств различают частные и государственные инвестиции. Частные инвестиции характеризуют вложения средств физических лиц и предпринимательских организаций негосударственных форм собственности. Государственные инвестиции – это вложения средств государственных предприятий, а также средств государственного бюджета разных его уровней и государственных внебюджетных фондов.

Кроме этого, отдельно выделяют венчурные инвестиции и аннуитет.

Венчурные инвестиции– это рискованные вложения капитала, обусловленные необходимостью финансирования мелких инновационных фирм в областях новых технологий. Это вложения в акции новых предприятий или предприятий, осуществляющих свою деятельность в новых сферах бизнеса и связанных с большим уровнем риска. В расчете на быструю окупаемость вложенных средств венчурные инвестиции направляются в проекты, не связанные между собой, но имеющие высокую степень риска.

Аннуитет – инвестиции, приносящие вкладчику определенный доход через регулярные промежутки времени. В основном это вложение средств в страховые и пенсионные фонды.

На схеме 1 представлены основные виды инвестиций и ниже приведено краткое пояснение.

Рисковые инвестиции или венчурный капитал - это термин, применяемый для обозначения рискованного капиталовложения.

Венчурный капитал представляет собой инвестиции в форме выпуска новых акций, производимые в новых сферах деятельности, связанных с большим риском. Капиталовложения, как правило, осуществляются путем приобретения части акций предприятия-клиента или предоставления ему ссуд, в том числе с правом конверсии последних в акции. Рисковый капитал сочетает в себе различные формы приложения капитала: ссудного, акционерного, предпринимательского. Он выступает посредником в учредительстве стартовых наукоемких фирм, так называемых венчуров.

За рубежом обычно создаются независимые компании рискового капитала, которые привлекают средства других инвесторов и создают фонд венчурного капитала. Этот фонд имеет форму партнерства, в которой фирма-организатор выступает как главный партнер, вносит, как правило, 1% капитала, но несет полную ответственность за управление фондом. Собрав целевую сумму, фирма венчурного капитала закрывает подписку на фонд, переход к его инвестированию. Разместив один фонд, фирма обычно предлагает подписку на второй. В основном фирмы управляют несколькими фондами, находящимися на разных стадиях развития. Это служит средством, во-первых, аккумуляции финансовых ресурсов, во-вторых, реализации основного принципа рискового инвестирования - разрешения и распределения риска.

Специализируясь на финансировании проектов с высокой степенью неопределенности результата, фирмы венчурного капитала предоставляют инвестиции не в форме ссуды, а в обмен на большую часть акционерного капитала создаваемого венчура. Этим предопределена и основная форма дохода на венчурный капитал - учредительская прибыль, реализуемая и основателями стартовых компаний, и финансирующими их фондами-партнерами лишь через 5 лет, когда акции венчура начнут котироваться на фондовом рынке. С установленного периода (обычно 10 лет) фонд распускается. Акции компаний, вышедших на фондовый рынок, распределяются между партнерами.

Инвестиционный капитал – это денежные средства, вкладываемые на длительный срок в производство товаров, работ или услуг для получения прибыли.

Материальные активы: непосредственные инвестиции в материальные объекты (земельные участки, средства производства, оборудование, производственные запасы). Различают следующие виды материальных инвестиций:

Прямые инвестиции : представляют собой вложения в уставный капитал хозяйствующего субъекта с целью извлечения дохода и получения прав на участие в управлении данным хозяйствующим субъектом.

Нетто-инвестиции : инвестиционные ресурсы, направляемые на расширение процесса производства в форме нового строительства, расширения, технического перевооружения или реконструкции действующего предприятия. Источником нетто-инвестиций являются прибыль предприятия или заемные средства (кредиты банков, эмиссия долговых ценных бумаг).

Трансфертные инвестиции : вложения денежных средств в те или иные объекты предполагает смену собственника уже существующих целостных имущественных комплексов.

Финансовые активы: осуществляются в производстве товаров, услуг или работ. Осуществляются в сферу производства прибавочной стоимости как непосредственно собственником средств (в форме покупки акций или других ценных бумаг, выдачи активного кредита, доли в первоначальном капитале другого предприятия), так и с помощью посредников (банки, страховые компании, инвестиционные фонды, трасты).

Портфельные инвестиции: связаны с формирование портфеля и представляют собой приобретение ценных бумаг и других активов. Экономисты используют концептуальное понятие для обозначения совокупности активов, составляющих богатство отдельного индивида. Портфель - совокупность собранных воедино различных инвестиционных ценностей, служащих инструментом для достижения конкретной инвестиционной цели вкладчика. В портфель могутвходитьценные бумаги одного типа (акции) или различные инвестиционные ценности (акции, облигации, сберегательные и депозитные сертификаты, залоговые свидетельства, страховой полис и др.). Формируя портфель, инвестор исходит из своих "портфельных соображений". "Портфельные соображения" - это желание владельца средств иметь их в такой форме и в таком месте, чтобы они были безопасными, ликвидными и высокодоходными.

Принципами формирования инвестиционного портфеля являются безопасность и доходность вложений, их рост, ликвидность вложений. Под безопасностью понимаются неуязвимость инвестиций от потрясений на рынке инвестиционного капитала и стабильность получения дохода. Безопасность обычно достигается в ущерб доходности и росту вложений. Наращивать вложения могут только держатели акций. Под ликвидностью любого финансового ресурса подразумевается способность его участвовать в немедленном приобретении товара (работ, услуг). Так, наличные деньги обладают большей ликвидностью, чем безналичные. Набор мелких купюр имеет большую ликвидность, чем набор крупных. Ликвидность инвестиционных ценностей - это их способность быстро и без потерь в цене превращаться в наличные деньги. Наиболее низкой ликвидностью обладает недвижимость. Ни одна из инвестиционных ценностей не обладает всеми перечисленными выше свойствами. Поэтому неизбежен компромисс. Если ценная бумага надежна, то доходность будет низкой, так как те, кто предпочитает надежность, будут предлагать высокую цену. Главная цель при формировании портфеля состоит в достижении наиболее оптимального сочетания между риском и доходом для инвестора. Иными словами, соответствующий набор инвестиционных инструментов призван снизить риск потерь вкладчика до минимума и одновременно увеличить его доход до максимума.

Нематериальные активы: вложение денежных средств в общие условия процесса воспроизводства:

• завоевание и упрочение позиций фирмы на рынке (проведение маркетинговых исследований, реклама);
• реализация инновационной стратегии фирмы;
• повышение квалификации производственного и управленческого персонала.

Их особенность состоит в том, что без труда можно определить их выплаты, то есть величину расходов на указанные выше цели. А вот их поступление, то есть доходность нематериальных инвестиций, так же, как и срок окупаемости, определяется с большим трудом, а рассчитать практически невозможно.

1.2 Основные принципы инвестиционной политики.

С учетом необходимости преодоления дальнейшего спада производства и ограниченности финансовых возможностей государства инвестиционную политику предусматривается осуществлять на основе следующих принципов:

Последовательная децентрализация инвестиционного процесса путем развития многообразных форм собственности, повышение роли внутренних (собственных) источников накоплений предприятий для финансирования их инвестиционных проектов;

Государственная поддержка предприятий за счет централизованных инвестиций;

Размещение ограниченных централизованных капитальных вложений и государственное финансирование инвестиционных проектов производственного назначения строго в соответствии с федеральными целевыми программами и исключительно на конкурентной основе;

Усиление государственного контроля за целевым расходованием средств федерального бюджета;

Совершенствование нормативной базы в целях привлечения иностранных инвестиций;

Значительное расширение практики совместного государственно-коммерческого финансирования инвестиционных проектов.

Именно с помощью инвестиционной политики предприятие реализует свои возможности к предвосхищению долгосрочных тенденций экономического развития и адаптации к ним.

Вкладывать средства в производство, в ценные бумаги и т. п.
целесообразно, если:

1) чистая прибыль от данного вложения превышает чистую прибыль от помещения средств на банковский депозит;

2) рентабельность инвестиций выше уровня инфляции;

3) рентабельность данного проекта с учетом фактора времени (временной стоимости денег) выше рентабельности альтернативных проектов;

4) рентабельность активов предприятия после осуществления проекта увеличится (или, по крайней мере, не уменьшится), и в любом случае превысит среднюю расчетную ставку по заемным средствам (т. е. дифференциал финансового рычага будет положительным);

5) рассматриваемый проект соответствует генеральной стратегической линии предприятия с точки зрения формирования рациональной ассортиментной структуры производства, сроков окупаемости затрат, наличия финансовых источников покрытия издержек, обеспечения стабильных, но скромных, либо, наоборот, концентрированных, но оттянутых во времени поступлений и т. д.

Определение главных для того или иного предприятия критериев весьма субъективно и зависит от преследуемых на данном этапе стратегических финансовых целей.

1.3 Источники осуществления инвестиционной деятельности (внутренние и внешние).

Для фирм источниками осуществления инвестиционной деятельности могут служить:

Собственные финансовые ресурсы и внутрихозяйственные резервы инвестора, которые включают в себя первоначальные взносы учредителей в момент организации фирмы и часть денежных средств, полученных в результате хозяйственной деятельности, т.е. за счет прибыли, амортизационных отчислений, средств, выплачиваемых органами страхования в виде возмещения потерь от аварий, стихийных бедствий и т.п.;

Заемные финансовые средства инвестора, в качестве которых выступают банковский кредит, инвестиционный налоговый кредит, бюджетный кредит и другие средства;

Привлеченные финансовые средства инвестора, средства, получаемые от продажи акций, паевых и иных взносов юридических лиц и работников фирмы;

Денежные средства, поступающие в порядке перераспределения из централизованных инвестиционных фондов, концернов, ассоциаций и других объединений предприятий;

Инвестиционные ассигнования из государственных бюджетов РФ, республик и прочих субъектов Федерации в составе РФ, местных бюджетов и соответствующих внебюджетных фондов. Эти средства выделяются в основном на финансирование федеральных, региональных или отраслевых целевых программ. Безвозмездное финансирование из этих источников фактически превращает их в источник собственных средств;

Средства иностранных инвесторов, предоставляемые в форме финансового или иного участия в уставном капитале совместных предприятий, а также в форме прямых вложений в денежной форме международных организаций и финансовых институтов, государств, предприятий различных форм собственности, частных лиц. Привлечение иностранных инвестиций обеспечивает развитие международных экономических связей и внедрение передовых научно-технических достижений.

В зависимости от того, какие источники финансирования привлекает фирма для финансирования своей инвестиционной деятельности, выделяют три основные формы финансирования инвестиций:

v Самофинансирование – это финансирование инвестиционной деятельности полностью за счет собственных финансовых ресурсов, формируемых из внутренних источников. Данная форма финансирования обычно используется при реализации краткосрочных инвестиционных проектов с невысокой нормой рентабельности.

v Кредитное финансирование используется, как правило, в процессе реализации краткосрочных инвестиционных проектов с высокой нормой рентабельности инвестиций. Особенность заемного капитала заключается в том, что его необходимо вернуть на определенных заранее условиях, при этом кредитор не претендует на участие в доходах от реализации инвестиций.

v Долевое финансирование или смешанное представляет собой комбинацию нескольких источников финансирования. Это самая распространенная форма финансирования инвестиционной деятельности, она может применяться при реализации разнообразных инвестиционных проектов.

При выборе источников финансирования инвестиционной деятельности вопрос должен решаться фирмой с учетом многих факторов: стоимости привлекаемого капитала, эффективности отдачи от него, соотношения собственного и заемного капитала, определяющего уровень финансовой независимости фирмы, риска, возникающего при использовании того или иного источника финансирования, а также экономических интересов инвесторов.

Квнешним источникам относятся: ассигнования из государственного бюджета различных фондов поддержки предпринимательства на безвозвратной основе; иностранные инвестиции; различные формы заемных средств на возвратной основе.

Внутренние источники инвестиций. Традиционно в России финансирование капитальных вложений осуществлялось в основном за счет внутренних источников. Можно предположить, что и в дальнейшем они будут играть решающую роль, несмотря на активизацию привлечения иностранного капитала. Основным фактором, влияющим на состояние внутренних возможностей финансирования капиталовложений, является финансово-экономическая нестабильность. Инфляция обесценивает накопления предприятий и населения, что существенно снижает их инвестиционные возможности. Тем не менее, недостаточность внутреннего инвестиционного потенциала можно считать относительной.

Источники инвестиций. Основными источниками инвестиций являются сбережения населения. Они делятся на следующие группы:

Текущие сбережения- образуются в силу того, что текущий доход населения расходуется не сразу, а постепенно. Такие сбережения краткосрочны по своему характеру и накапливаются, как правило, либо в наличных деньгах, либо аккумулируются населением на текущих счетах в банках.

Сбережения на покупку товаров длительного пользования- образуются в тех случаях, когда стоимость планируемой закупки превышает текущий доход потенциального покупателя, в связи с чем покупатель должен накопить необходимую сумму из своего дохода. Большинство сбережений этого вида накапливаются на сберегательных счетах в банковских учреждениях в течение длительного времени.

Сбережения на непредвиденный случай и старость- долгосрочны по своему характеру, и их использование предполагает наступление особого случая. На срок, в течение которого сбережения накапливаются, они могут быть вложены в долгосрочные финансовые активы, например, акции и облигации.

Инвестиционные сбережения - это особый вид сбережений, не предназначенный на потребительские нужды. Главная их цель- инвестирование в приносящие доход активы. Большинство инвестиционных сбережений вкладывается в различные виды ценных бумаг, в том числе акции.

Сбережения населения, за исключением предназначенных на текущее потребление , в основном становятся инвестиционными ресурсами, но по-разному. Инвестиционные сбережения превращаются в инвестиционные ресурсы непосредственно, поскольку они расходуются на покупку ценных бумаг - долговых (облигации, казначейские обязательства) и инвестиционных (акции).

Сбережения на покупку товаров длительного пользования, на непредвиденный случай и старость , превращаются в инвестиционные ресурсы через посредников, в качестве которых выступают банки, страховые компании, пенсионные фонды, значение последних резко возрастает с изменением пенсионного законодательства от 01.01.2002 г.

Каждой семье приходится постоянно решать житейскую проблему: какую часть своего бюджета направить на текущее потребление, а какую - отложить на будущее. Предположим, что члены семьи зарабатывают 10 тыс. руб. в месяц. Часть этих денег можно израсходовать на покупку продуктов питания и одежду и на оплату жилья и коммунальных услуг, а часть можно отложить. Допустим, что семья тратит 8 тыс. руб. в течение месяца, а оставшиеся 2 тыс. помещает в банк или меняет на американские доллары для инвестирования будущих расходов. В этом случае говорят, что уровень сбережений семьи составляет 20%.

В масштабе страны общий уровень сбережений зависит от уровня сбережений населения, организаций и правительства. Средства отдельных граждан - не единственный источник сбережений на будущее. Предположим, что некая компания получила прибыль в размере 1 млн. руб. Эта прибыль может быть выплачена владельцам, реинвестирована (компания может приобрести на эти средства новое оборудование или производственные площади) или же положена на банковский счет. В любом случае компания сберегает часть своей прибыли, точно так же как семья сберегает часть своего заработка. Правительство тоже может делать сбережения - в тех случаях, когда налоговые поступления в бюджет превышают правительственное потребление (куда входит зарплата государственных служащих, расходы на оборону, выплаты пенсионерам и т.п.). При таком положении дел у правительства остаются средства, которые могут быть использованы под инвестиции, скажем, в строительство новых дорог или развитие телефонной связи.

Объем сбережений в стране непосредственно влияет на объем инвестиций в стране. Уже было отмечено, что инвестиции представляют собой расходы на приобретение оборудования, зданий и жилья, которые в будущем выразятся в подъеме производительной мощи всей экономики. Когда общество сберегает часть своего текущего дохода, это означает, что часть производства может быть направлена не на потребление, а на инвестиции.

Чаще всего сберегатели (вкладчики) и инвесторы принадлежат к разным экономическим группам. Когда семья откладывает часть своего дохода, она помещает свои деньги в банк. Банк одалживает эти деньги компании, желающей осуществить капиталовложения. В этом случае вкладчики (отдельные граждане) и инвесторы (предприятия) связаны через финансового посредника (банк). Иногда вкладчики и инвесторы представляют собой одно и то же лицо. Если предприятие сберегает часть своей прибыли и использует ее на покупку нового станка, оно одновременно и сберегает и инвестирует деньги. Иногда компания сберегает свою прибыль за счет увеличения банковских вкладов. Банк затем одалживает эти деньги другой компании, желающей сделать капиталовложения. В закрытой экономике объем сбережений точно соответствует объему инвестиций. Какая часть национального дохода сберегается, такая часть и может быть инвестирована. Таким образом, можно сказать, что в закрытой стране внутренние инвестиции равны внутренним сбережениям. Когда страна входит в мировую финансовую систему, складывается не столь однозначная ситуация. Если некая российская компания желает сделать капиталовложение, она может занять необходимые средства как в российском, так и в зарубежном банке. Сегодня из общей суммы средств, использованных предприятиями и организациями на развитие и совершенствование производства, направляется 20% (в 1992 г. - 23%), на социальное развитие 8%. Наибольшую долю в сумме использованных средств составляли платежи в бюджет - 45%. В то же время в общем объеме собственных и привлеченных средств предприятий, поступивших в 1993 году,

основным источником финансовых ресурсов по-прежнему остается прибыль 56%, на долю амортизационных отчислений приходится 24%, ассигнования из бюджета и внебюджетных фондов составляют около 9%, кредиты банков - свыше 11%.

Рассматривая перспективы использования собственных и привлеченных средств предприятий для финансирования инвестиций, можно выделить следующие проблемы.

Прибыль как источник инвестиций:

Недостаток финансовых ресурсов предприятия пытаются восполнить за счет повышения цен на свою продукцию. В 1993 году все увеличение прибыли в народном хозяйстве определялось ценовым фактором. Однако, увеличивая цены, предприятия сталкиваются со спросовыми ограничениями, приводящими к проблемам с реализацией продукции, и, как следствие, к спаду производства. Это может поставить на грань банкротства многие предприятия. Например, в сложном положении оказался Волжский автомобильный завод. Чтобы обеспечить необходимые средства для инвестиций, он постоянно поднимал цены на автомашины "Жигули", в результате чего они стали дороже многих более качественных иностранных моделей. Поэтому сбыт продукции ВАЗа становится проблематичным, а судьба завода - неопределенной. Правительством принимаются меры, которые облегчат предприятиям формирование необходимых финансовых ресурсов для производственного развития, тем более что сегодня они являются одним из основных источников капиталовложений в экономику. Расширить возможности предприятий поможет решение о полном освобождении от налога на прибыль, направляемой на инвестиции, которое действует с 1 января 1993 года. Это могло бы послужить хорошим стимулом к усилению инвестиционной активности. Однако в условиях высокого уровня инфляционного ожидания и отсутствия в большинстве отраслей конкуренции за рынок сбыта производимой продукции, высвобождение средств для финансирования капиталовложений само по себе не оказывает существенного влияния на принятие инвестиционных решений.

Амортизационные отчисления

Растущая инфляция обесценила собственные средства предприятий, накопленные за счет амортизационных отчислений, и фактически девальвировала этот источник капиталовложений. Чтобы повысить устойчивость собственных накоплений предприятий правительство в августе 1992 г. приняло решение о переоценке основных фондов для приведения их балансовой стоимости в соответствие с ценами и условиями воспроизводства. Вопросам амортизационной политики государство уделяет много внимания и в этом вопросе постоянно происходят изменения. Рост стоимости основных фондов предприятий и их амортизационных отчислений пропорционально темпам инфляции позволяет увеличить источники собственных средств для финансирования капиталовложений. Поэтому одной из важных мер по повышению внутренней инвестиционной активности могла бы стать антиинфляционная защита амортизационного фонда путем регулярной индексации балансовой стоимости основных средств.

Бюджетное финансирование

Резкое увеличение дефицита госбюджета не позволяет рассчитывать на решение инвестиционных проблем за счет централизованных источников финансирования. При ограниченности бюджетных ресурсов как потенциального источника инвестиций государство будет вынуждено перейти от безвозвратного бюджетного финансирования к кредитованию. Ожесточится контроль за целевым использованием льготных кредитов. Для обеспечения гарантий возврата кредита будет внедряться система залога имущества в недвижимости, в частности земли. Законодательная база этому создана Законом о залоге. Государственные централизованные вложения предполагается направлять на реализацию ограниченного числа региональных программ, создание особо эффективных структурообразующих объектов, поддержание федеральной инфраструктуры, преодоление последствий стихийных бедствий, чрезвычайных ситуаций, решение наиболее острых социальных и экономических проблем. На этапе выхода из кризиса приоритетными направлениями с точки зрения бюджетного финансирования будут:

Выделение государственных инвестиций для стимулирования развития опорных сырьевых и аграрных районов, обеспечивающих решение продовольственной и топливно-энергетической проблем;

Поддержание научно-производственного потенциала;

Выделение субсидий на социальные цели слаборазвитым районом с чрезмерно низким уровнем жизни населения, не имеющим возможности приостановить его падение собственными силами.

Банковский кредит

Долгосрочное кредитование, особенно в условиях зарождающегося предпринимательства, могло бы стать одним из важных источников инвестиций. Однако инфляция делает долгосрочный кредит невыгодным для банков. Доля его в общем объеме кредитования продолжает сокращаться и составила на 1 июля 1993 г. лишь 3,6% против 5,2% в начале года. В первом полугодии банками (включая Сбербанк) было выдано 192,375 млрд. руб. долгосрочных кредитов.

Средства населения

Привлечение средств на селения в инвестиционную сферу путем продажи акций приватизируемых предприятий и инвестиционных фондов, в частности, могло бы рассматриваться не только как источник капиталовложений, но и как один из путей защиты личных сбережений граждан от инфляции. Стимулировать инвестиционную активность населения можно путем установления в инвестиционных банках более высоких по сравнению с другими банковскими учреждениями процентных ставок по личным вкладам, привлечении средств населения на жилищное строительство, предоставление гражданам, участвующим в инвестировании предприятия, первоочередного права на приобретение его продукции по заводской цене и т.п. Для притока сбережений населения на рынок капитала необходима широкая сеть посреднических финансовых организаций - инвестиционных банков и фондов, страховых компаний, пенсионных фондов, строительных обществ и др. Однако важно по возможности обеспечить защиту тем, кто готов вкладывать свои деньги в фондовые ценности, установив строгий государственный контроль за предприятиями, претендующими на привлечение средств населения.

Особые формы привлеченных инвестиций : лизинг, факторинг и коммерческий кредит. Рассмотрим один из них. Глубокие изменения условий хозяйственной деятельности в стране обуславливает поиск нетрадиционных методов обновления основных фондов предприятий всех форм собственности. Одним из таких методов является лизинг.

Лизинг - это вид предпринимательской деятельности, направленный на инвестирование временно свободных или привлеченных финансовых средств, при котором лизингодатель по договору обязуется приобрести в собственность имущество у продавца и предоставить это имущество лизингополучателю за плату во временное пользование для целей предпринимательства. Лизинг по своей экономической природе сравним с долгосрочным кредитом. Банки развитых стран занимаются преимущественно финансовым лизингом, для которого характерен длительный срок соглашения, в течение которого осуществляется выплата стоимости имущества.

1.4 Особенности инвестиционной деятельности. Формы реальных инвестиций, капитальные вложения.

Существуют определенные особенности инвестиционной деятельности предпринимательской фирмы. Рассмотрим основные из них. В первую очередь следует отметить, что инвестиционная деятельность фирмы является составной частью общей экономической стратегии развития предпринимательской фирмы. Основные задачи экономического развития фирмы требуют расширения объема или обновления состава ее активов, что достигается в процессе различных форм инвестиционной деятельности.

Особенностью инвестиционной деятельности является также и то, что объемы инвестиционной деятельности фирмы позволяют оценить темпы ее экономического развития. Объемы инвестиционной деятельности фирмы характеризуются двумя показателями: сумма валовых инвестиций и сумма чистых инвестиций фирмы.

Валовые инвестиции – это общий объем инвестированных средств в определенном периоде деятельности фирмы, направленных на создание, расширение или обновление производственных основных фондов, приобретение нематериальных активов, прирост "запасов товарно-материальных ценностей.

Чистые инвестиции – это сумма валовых инвестиций за определенный период, уменьшенная на сумму амортизационных отчислений за этот же период.

Именно динамика суммы чистых инвестиций определяет характер экономического развития предпринимательской фирмы и потенциал формирования ее прибыли. Когда сумма чистых инвестиций представляет собой положительную величину, т.е. объем валовых инвестиций превышает сумму амортизационных отчислений, это означает, что на предпринимательской фирме обеспечивается расширенное воспроизводство внеоборотных активов и такая фирма называется растущей.

Когда сумма чистых инвестиций равна нулю, у предпринимательской фирмы отсутствует экономический рост, так как производственный потенциал фирмы, несмотря на инвестиции, остается неизменным. Такая фирма «топчется на месте». Если же сумма, чистых инвестиций фирмы составляет отрицательную величину, то можно делать вывод о снижении ее производственного потенциала, т.е. фирма «проедает» свой капитал.

Особенностью инвестиционной деятельности фирмы является ее цикличность, которая определяется рядом факторов:

• необходимостью предварительного накопления или формирования инвестиционных ресурсов;
• влиянием внешней предпринимательской среды на активность инвестиционной деятельности, в плане создания благоприятного или неблагоприятного климата для осуществления этой деятельности;
• постепенностью формирования внутренних условий для так называемых «инвестиционных рывков».

В процессе инвестиционной деятельности предпринимательской фирмы затраты носят долговременный характер, в результате чего, как правило, между этапом осуществления затрат и этапом получения инвестиционной прибыли проходит достаточно много времени. Величина этого периода зависит от формы протекания инвестиционного процесса, осуществляемого фирмой.

Существуют три основные формы протекания инвестиционного процесса: последовательное, параллельное и интервальное.

При параллельном протекании инвестиционного процесса формирование инвестиционной прибыли начинается обычно еще до полного завершения процесса инвестирования капитала.

При последовательном протекании инвестиционного процесса инвестиционная прибыль формируется после окончания инвестирования средств.

В случае интервального протекания инвестиционного процесса между периодом завершения инвестирования капитала и формированием инвестиционной прибыли фирмы существует определенный временной интервал. Инвестиционная деятельность предпринимательских фирм сопровождается возможностью возникновения специфических видов рисков, которые носят название инвестиционных рисков. Как правило, уровень инвестиционного риска превышает уровень производственного риска

Основу инвестиционной деятельности предпринимательской фирмы составляет реальное инвестирование. В современных условиях хозяйствования данная форма инвестирования для многих фирм является единственным направлением инвестиционной деятельности. Реальные инвестиции позволяют фирмам осваивать новые товарные рынки и обеспечивать постоянное увеличение своей рыночной стоимости.

В зависимости от задач, которые ставит перед собой фирма в процессе инвестирования, все возможные реальные инвестиции сводятся в следующие основные группы:

обязательные инвестиции (или инвестиции ради удовлетворения требований государственных органов управления) – это инвестиции, которые необходимы для того, чтобы предпринимательская фирма могла и далее продолжать свою деятельность. В эту группу включаются инвестиции, цель которых – организация экологической безопасности деятельности фирмы или улучшение условий труда работников фирмы до уровня, отвечающего нормативным требованиям и т.п.;

инвестиции в повышение эффективности деятельности фирмы. Их цель – прежде всего создание условий для снижения затрат фирмы за счет обновления оборудования, совершенствования применяемых технологий, улучшения организации труда и управления. Осуществление данных инвестиций необходимо предпринимательской фирме для того, чтобы выстоять в конкурентной борьбе;

инвестиции в расширение производства. Их цель – увеличение объема выпуска товаров для ранее сформировавшихся рынков в рамках уже существующих производств;

инвестиции в создание новых производств. В результате осуществления таких инвестиций создаются совершенно новые предприятия, которые будут выпускать ранее не изготавливавшиеся фирмой товары или оказывать новый тип услуг.

В целом же реальные инвестиции осуществляются предпринимательскими фирмами в конкретных формах, они представлены в Приложении 3.

Основное направление реальных инвестиций – это капитальные вложения. В соответствии с Федеральным законом РФ «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений» М 39-ФЗ от 25 февраля 1999 г. под капитальными вложениями понимаются инвестиции в основной капитал (основные средства), в том числе затраты на новое строительство, расширение, реконструкцию и техническое перевооружение действующих предприятий, приобретение машин, оборудования, инструмента, инвентаря, проектно-изыскательские работы и другие затраты. Поэтому к капитальным вложениям относятся инвестиции, которые осуществляются в форме: нового строительства, расширения фирмы, реконструкции, технического перевооружения и приобретения действующих предприятий.

1.5 Понятие инвестиционного процесса; инвестиционный риск .

Инвестиционный процесс- сложившийся комплекс работ, который включает следующие основные фазы:

Определение объекта инвестирования;

Финансирование капитальных вложений;

Контроль за их использованием.

Инвестиционный процесс это вероятностная система, в которой могут быть получены различные результаты, причем каждый из которых имеет различную вероятность. В ходе реализаций проекта все неблагоприятные ситуации и последствия изменяют планируемые, промежуточные и результативные показатели. Поэтому надо знать все инвестиционные риски и методы борьбы с ними.

Инвестиционный риск - это вероятность того, что отвлечение финансовых ресурсов из текущего оборота в будущем принесет убытки или меньшую прибыль, чем ожидалось. Он присущ практически всем типам предприятий и неизбежен, поскольку, инвестируя сбережения сегодня, покупатель того или иного вида актива отказывается от какой-то части материальных благ в надежде укрепить благополучие в будущем. Предприятие-инвестор, осуществляя венчурное вложение капитала, знает заранее, что возможны два вида результатов: доход или убыток.

Виды инвестиционных рисков.

А. Технологический риск -возникает из-за:

Ошибки при оценки сырья, запасов, затрат;

Ошибки в оценке качества рабочей силы и условий ее функционирования;

Характера технологического процесса, требуется выбор оптимального варианта;

Неправильного выбора поставщиков и подрядчиков;

Б. Рыночный и операционный риск -возникает из-за ошибки разработки маркетинговых исследований.

В. Финансовый риск -связан с инфляцией и ценами, с динамикой процентных ставок и валютного курса;

Г. Политический риск –возникает из-за:

Изменения политического строя в стране (возможность полной или частичной потери средств, инвестированных в основные фонды в результате смены собственника);

Ограничений, вводимых государством;

Изменений, связанных с фискальным регулированием экономики;

Д. Законодательные риски -возникают в результате:

Недостатка в разрабатываемых законах;

Отсутствия достаточного контроля в исполнении законов;

Е. Экологический риск связан с дополнительными издержками из-за нарушения экологии.

Ж. Кредитный риск -возникает в результате повышения процентной ставки, сокращения сроков кредитования.

З. Риск банкротства и неплатежеспособности -от других отличается тем, что его нельзя предотвратить, предприятие утрачивает дальнейшие доходы.

Оценка инвестиционных рисков: инвестиционный риск должен оцениваться на всех стадиях, причем анализ ведется по следующим позициям риска: реальность, наличие необходимых специалистов, финансирование, безопасность проекта, экологичность, взаимодействие с местными властями и населением, чувствительность к законодательству, приспособленность к окружающей среде.

Глава 2. Оценка инвестиционных проектов.

2.1 Разработка инвестиционного проекта.

Инвестиционный проект представляет собой обоснование экономической целесообразности, объема и сроков осуществления капитальных вложений, в том числе необходимую проектно-сметную документацию, разработанную, в соответствии с законодательством РФ и утвержденными в установленном порядке стандартами (нормами и правилами), а также описание практических действий по осуществлению инвестиций (бизнес-план).

В зависимости от конкретного вида реального инвестирования фирма формулирует требования, предъявляемые к разрабатываемому инвестиционному проекту. Для таких форм инвестирования, как замена оборудования или приобретение отдельных видов нематериальных активов, т.е. для форм инвестирования, которые не требуют больших финансовых вложений и финансируются только за счет собственных средств фирмы, инвестиционный проект является внутренним документом. Такой проект, как правило, включает в себя сокращенный перечень разделов и показателей, при этом в обязательном порядке рассматриваются цель осуществления инвестиционного проекта, его основные параметры, объем необходимых финансовых ресурсов, а также показатели эффективности данного инвестиционного проекта и календарный план его осуществления.

В случае осуществления таких форм реального инвестирования. как новое строительство, реконструкция, которые требуют большого объема финансирования и для осуществления которых привлекаются внешние источники финансирования, перечень требований к инвестиционному проекту значительно возрастает. Поскольку это связано с привлечением внешнего финансирования, инвестор или кредитор должен иметь полное представление об инвестиционном проекте, в финансировании которого он принимает участие. В этом случае инвестиционный проект включает в себя стратегическую концепцию инвестирования, основные показатели маркетинговой, экономической и финансовой результативности, объемы необходимых финансовых ресурсов, сроки возврата средств, дополнительно привлеченных из внешних источников. Таким образом, инвестиционный проект позволяет в первую очередь предпринимательской фирме, а затем и внешним инвесторам всесторонне оценить ожидаемую эффективность и целесообразность осуществления конкретных реальных инвестиций.

ОСНОВНЫЕ РАЗДЕЛЫ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА:

1 Краткая характеристика инвестиционного проекта.

2 Основная идея проекта.

3 Анализ рынка и концепция маркетинга.

4 Обоснование объемов материальных ресурсов, необходимых в процессе реализации инвестиционного проекта.

5 Характеристика технических основ реализации проекта.

6 Месторасположение проекта.

7 Организация управления.

8 Необходимые трудовые ресурсы.

9 График реализации проекта.

10 Характеристика финансового обеспечения проекта и оценка его эффективности.

Любой инвестиционный проект начинается с краткой его характеристики , фактически данный раздел является обобщающим и разрабатывается, как правило, в последнюю очередь, после того, как подготовлены все остальные разделы. Характеристика проекта включает в себя перечень всех ресурсов, в том числе финансовых, необходимых для реализации проекта, сроки реализации проекта и возврата вложенных средств, а также оценку экономической и финансовой эффективности проекта и его социальной значимости.

Следующий раздел инвестиционного проекта – «Основная идея проекта» . В данном разделе рассматриваются наиболее важные параметры анализируемого проекта, которые служат определяющими показателями для его реализации. Здесь же, как правило, приводится характеристика инициатора инвестиционного проекта.

В разделе, отведенном анализу рынка и концепции маркетинга , приводятся результаты анализа потенциала рынка, а также результаты маркетинговых исследований, предметами которых служат спрос и предложение, существующие цены, сегментация рынка, эластичность спроса, основные конкуренты. Рассматривается выбранная концепция маркетинга, которая будет использоваться при реализации данного инвестиционного проекта, т.е. фактически программа удержания продукции или услуги на рынке.

Обоснование объемов материальных ресурсов, необходимых в процессе реализации инвестиционного проекта , включает в себя классификацию используемых видов сырья и материалов, объем потребности в них на всех стадиях реализации инвестиционного проекта. Анализируется также наличие основного сырья в регионе осуществления проекта. Разрабатывается программа поставок сырья и материалов, оцениваются связанные с ними затраты.

Раздел «Характеристика технических основ реализации проекта » должен содержать производственную программу и анализ производственной мощности предприятия. В этом разделе приводится обоснование будущей технологии, а также рассматривается парк оборудования, необходимого для ее реализации.

Раздел «Месторасположение проекта» содержит обоснование выбора конкретного региона для реализации проекта, анализ производственной и коммерческой инфраструктуры, рыночной и ресурсной среды; описание социально-экономических условий в регионе и инвестиционного климата. Здесь же приводится характеристика окружающей среды и оценивается возможность возникновения экологических проблем при реализации инвестиционного проекта.

«Организация управления» включает в себя характеристику организационной структуры фирмы с обоснованием ее конкретной формы и существующей системы управления. В этом разделе рассматривается организация трудовой деятельности производственного и управленческого персонала, включая вопросы оплаты труда, а также размер и структура накладных расходов, связанных с обеспечением работы производственного и управленческого персонала.

В разделе «Необходимые трудовые ресурсы» приводятся требования к основным категориям персонала фирмы, указывается система формирования персонала и возможности поиска в регионе наиболее важных для производства специалистов.

График реализации проекта является достаточно важным разделом, так как здесь осуществляется обоснование отдельных стадий реализации инвестиционного проекта и рассматривается потребность в финансовых, материальных и трудовых ресурсах на каждой стадии.

Заключительным разделом является характеристика финансового обеспечения проекта и оценка его эффективности. Этот раздел содержит оценку необходимых сумм инвестиций, возможных производственных затрат, а также обоснование способов получения инвестиционных ресурсов и расчет эффективности инвестиций.

2.2 Принятие решений по инвестиционным проектам.

Разработка вариантов инвестиционных проектов.

Все предприятия в той или иной степени связаны с инвестиционной деятельностью. Принятие решений по инвестиционным проектам осложняется различными факторами: вид инвестиций, стоимость инвестиционного проекта, множественность доступных проектов, ограниченность финансовых ресурсов, доступных для инвестирования, риск, связанный с принятием того или иного решения.

Причины, обусловливающие необходимость инвестиций, могут быть различны, однако в целом их можно подразделить на три вида: обновление имеющейся материально-технической базы, наращивание объемов производственной деятельности, освоение новых видов деятельности. Степень ответственности за принятие инвестиционного проекта в рамках того или иного направления различна. Так, если речь идет о замещении имеющихся производственных мощностей, решение может быть принято безболезненно, поскольку руководство предприятия ясно представляет себе, в каком объеме и с какими характеристиками необходимы новые основные средства. Задача осложняется, если речь идет об инвестициях, связанных с расширением основной деятельности, поскольку в этом случае необходимо учесть ряд новых факторов: возможность изменения положения фирмы на рынке товаров, доступность дополнительных объемов материальных, трудовых и финансовых ресурсов, возможность освоения новых рынков и т.д.

Очевидно, что важным является вопрос о размере предполагаемых инвестиций. Так, уровень ответственности, связанной с принятием проектов стоимостью 100 тыс.$ и 1 млн.$ различен. Поэтому должна быть различна и глубина аналитической проработки экономической стороны проекта, которая предшествует принятию решения. Кроме того, во многих фирмах становится обыденной практика дифференциации права принятия решений инвестиционного характера, т.е. ограничивается максимальная величина инвестиций, в рамках которой тот или иной руководитель может принимать самостоятельные решения.

Нередко решения должны приниматься в условиях, когда имеется ряд альтернативных или взаимно независимых проектов. В этом случае необходимо сделать выбор одного или нескольких проектов, основываясь на каких-то критериях. Очевидно, что каких-то критериев может быть несколько, а вероятность того, что какой-то один проект будет предпочтительнее других по всем критериям, как правило, значительно меньше единицы.

В условиях рыночной экономики возможностей для инвестирования достаточно много. Вместе с тем любое предприятие имеет ограниченные финансовые ресурсы, доступные для инвестирования. Поэтому встает задача оптимизации инвестиционного портфеля.

Весьма существенен фактор риска. Инвестиционная деятельность всегда осуществляется в условиях неопределенности, степень которой может существенно варьировать. Так, в момент приобретения новых основных средств никогда нельзя точно предсказать экономический эффект этой операции. Поэтому решения нередко принимаются на интуитивной основе.

Принятие решений инвестиционного характера, как и любой другой вид управленческой деятельности, основывается на использовании различных формализованных и неформализованных методов. Степень их сочетания определяется разными обстоятельствами, в том числе и тем из них, насколько менеджер знаком с имеющимся аппаратом, применимым в том или ином конкретном случае. В отечественной и зарубежной практике известен целый ряд формализованных методов, с помощью которых расчёты могут служить основой для принятия решений в области инвестиционной политики. Какого-то универсального метода, пригодного для всех случаев жизни, не существует. Вероятно, управление все же в большей степени является искусством, чем наукой. Тем не менее, имея некоторые оценки, полученные формализованными методами, пусть даже в известной степени условные, легче принимать окончательные решения.

2.3 Жизненный цикл инвестиционного проекта.

Инвестиционный проект - составление и оценка плана развития событий по мере достижений желаемого результата. Время от начало появления проекта до его ликвидации называется жизненным циклом проекта.

I ст. II ст.

I стадия - предынвестиционная стадия включает:

На основе маркетинговых исследований определяются конечные цели проекта и способы их достижения;

Проводится ТЭО, сравниваются альтернативные варианты проекта на основе их предварительной стоимости с точностью 25-40%;

Осуществляется планирование проекта, составляются контракты, то есть разрабатывается последовательность работ, осуществляется контрактная фаза;

Производится эмиссия акций, других ценных бумаг;

Примерные затраты на 1 стадию составляет 0,8-5% от стоимости проекта. 0,8 для крупных проектов (эффект масштаба), 5% для мелких проектов.

II стадия - инвестиционная стадия включает:

Детальное или рабочее проектирование;

Поставка оборудования;

Осуществляется строительство, связанное с закупкой строительных материалов, наймом рабочих, арендой строительного оборудования;

Выполнение строительно-монтажных и пусконаладочных работ;

Сдача-приемка готовых объектов в эксплуатацию;

Здесь имеются сопутствующие затраты, как расходы на обучение персонала, реклама. Во второй стадии формируются активы предприятия, то есть здания, сооружения, машины и так далее.

III стадия - эксплуатационная (производственная) стадия. Начинается с момента ввода в действие основного оборудования. Характеризуются началом производства продукции и услуг, появляются текущие затраты.

II и III стадии иногда пересекаются, то есть инвестиции могут продолжаться но одновременно осуществляется и деятельность по выпуску продукции.

Инвестиции - протяженный во времени процесс .

Это диктует финансовому менеджеру необходимость при анализе инвестиционных проектов учитывать:

1) рискованность проектов, так как чем длительнее срок окупаемости, тем рискованнее проект;

2) временную стоимость денег, так как с течением времени долги изменяют свою ценность;

3) привлекательность проектов по сравнению с альтернативными возможностями вложения средств с точки зрения максимизации доходов и имущества акционеров предприятия при приемлемой степени риска, так как именно эта цель для финансового менеджера, в конечном счете, является главной.

Анализ рискованности проектов может иметь и самостоятельное значение, но в принципе первые два требования как бы синтезируются, реализуясь в основных методах выбора наиболее привлекательных проектов.

2.4 Расчет средневзвешенной стоимости капитала.

Инвестиционному анализу предшествует расчет средневзвешенной стоимости капитала (ССК). ССК представляет собой средневзвешенную посленалоговую “цену”, в которую предприятию обходятся собственные и заемные источники финансирования. ССК используется в инвестиционном анализе:

а) для дисконтирования денежных потоков при исчислении чистой приведенной стоимости (NPV) проектов. Если NPV равна или больше нуля, проект может быть допущен к дальнейшему рассмотрению;

6) для сопоставления с внутренней ставкой рентабельности (IRR) проектов. Если IRR превышает ССК, проект может быть одобрен как обеспечивающий удовлетворение интересов инвесторов и кредиторов.

Для исчисления ССК необходимо:

Разделить сумму дивидендов по привилегированным акциям на сумму, мобилизованную продажей этих акций;

Разделить сумму дивидендов по обыкновенным акциям на сумму средств, мобилизованных продажей этих акций, и нераспределенной прибыли;

Вычислить среднюю расчетную ставку процента по заемным средствам (СРСП), включающим и кредиторскую задолженность. При этом необходимо учитывать, что проценты по краткосрочным кредитам банков относятся на себестоимость в пределах норматива, устанавливаемого ЦБ РФ, плюс три процентных пункта. Таким образом, сумма процентов в данных пределах должна быть облегчена умножением на (1-Ставка налогообложения прибыли), а остальные проценты войдут в расчет средневзвешенной стоимости капитала без такой коррекции (ибо, по определению, ССК уже представляет собой посленалоговую стоимость различных источников средств предприятия);

Определить удельные веса каждого из обозначенных в предыдущих трех пунктах источников средств в пассивах предприятия;

Перемножить стоимость средств по каждому из первых трех пунктов на соответствующие удельные веса;

Суммировать полученные в предыдущем пункте результаты.

ССК представляет собой минимальную норму прибыли, ожидаемую инвесторами и кредиторами от своих вложений. Избранные для реализации проекты должны обеспечивать хотя бы не меньшую рентабельность.

С точки зрения риска, ССК определяется как безрисковая часть нормы прибыли на вложенный капитал (которую обычно принимают равной средней реальной, т. е. безинфляционной доходности по государственным ценным бумагам) плюс премия за финансовый и предпринимательский риски, свойственные данному предприятию, плюс инфляционная премия. Концепция средневзвешенной стоимости капитала некоторым кажется довольно сложной и связанной с громоздкими вычислениями. Поэтому в повседневной практике для быстрой отбраковки проектов часто используется экспресс-метод, в котором за средневзвешенную стоимость капитала принимается средняя банковская ставка процента, учитывая, что при выборе любого варианта вложений физическими ли, юридическими ли лицами “овчинка стоит выделки” только когда ожидаемая норма прибыли (рентабельность) вложения выше среднего банковского процента, - именно он, таким образом, и представляет собою ту минимально ожидаемую прибыльность, о которой идет речь в основном определении средневзвешенной стоимости капитала.

Экспресс-метод прост, но весьма неточен. Кроме того, он упускает из виду дивидендную политику предприятия.

Пример расчета средневзвешенной стоимости капитала в приложении№4.

Определив средневзвешенную стоимость капитала, можно переходить непосредственно к анализу инвестиционных проектов.

2.5 Методы анализа инвестиционных проектов.

Основные методы инвестиционного анализа представлены в таблице 1

Таблица 1.

Основные методы выбора инвестиционных проектов

Название метода и краткое его описание	Преимущества метода	Недостатки метода		Сфера применения метода
1. Метод простой (бухгалтерской) нормы прибыли. Средняя за период жизни проекта чистая бухгалтерская прибыль сопоставляется со средними инвестициями (затратами основных и оборотных средств) в проект. Выбирается проект с наибольшей бухгалтерской нормой прибыли.	Метод прост для понимания и включает несложные вычисления.	Игнорируются: неденежный (скрытый) характер некоторых видов затрат (типа амортизационных отчислений) и связанная с этим налоговая экономия; доходы от ликвидации старых активов, заменяемых новыми; возможности реинвестирования получаемых доходов и временная стоимость денег. Метод не дает возможности судить о предпочтительности одного из проектов, имеющих одинаково простую бухгалтерскую норму прибыли, но разные величины средних инвестиций		Используется для быстрой отбраковки проектов.
2.1. Простой (без-дисконтный) метод окупаемости инвестиций. Вычисляется количество лет, необходимых для полного возмещения первоначальных затрат, т.е. определяется момент, когда денежный поток доходов сравняется с суммой денежных потоков затрат. Отбираются проекты с наименьшими сроками окупаемости 2.2. Дисконтный метод окупаемости проекта. Определяется момент, когда дисконтированные денежные потоки доходов сравняются с дисконтированными денежными потоками затрат.	Методы 2.1 и 2.2 позволяют судить о ликвидности и рискованности проекта, т. к. длительная окупаемость означает: а) длительную иммобилизацию средств (пониженную ликвидность проекта); б) повышенную рискованность проекта. Оба метода просты Используется концепция денежных потоков. Учитывается возможность реинвестирования доходов и временная стоимость денег.		Оба метода игнорируют денежные поступления после истечения срока окупаемости проекта. Кроме того, метод 2.1 игнорирует возможности реинвестирования доходов и временную стоимость денег. Поэтому проекты с равными сроками окупаемости, на различной временной структурой доходов признаются равноценными.	Методы 2.1 и 2.2 успешно применяются для быстрой отбраковки проектов, а также в условиях сильной инфляции, политической нестабильности или при дефиците ликвидных средств эти обстоятельства ориентируют предприятие на получение максимальных доходов в кратчайшие сроки. Таким образом, длительность срока окупаемости позволяет больше судить о ликвидности, чем о рентабельности проекта.
3. Метод чистой приведенной (настоящей, текущей) стоимости проекта. Чистая приведенная стоимость проекта определяется как разница между суммой настоящих стоимостей всех денежных потоков доходов и суммой настоящих стоимостей всех денежных потоков затрат, т.е., по существу, как чистый денежный поток от проекта, приведенный к настоящей стоимости. Проект одобряется, если чистая приведенная стоимость проекта больше нуля. Это означает, что проект генерирует большую, чем средневзвешенная стоимость капитала, доходность Инвесторы и кредиторы будут удовлетворены, что и должно подтвердиться ростом курса акций предприятия. Если чистая приведенная стоимость проекта равна нулю, предприятие индифферентно к данному проекту.	Метод ориентирован на достижение главной цели финансового менеджмента-увеличение достояния акционеров.		Величина чистой приведенной стоимости не является абсолютно верным критерием при: а) выборе между проектом с большими первоначальными издержками и проектом с меньшими первоначальными издержками при одинаковой величине чистых настоящих стоимостей б) выборе между проектом с большей чистой приведенной стоимостью и длительным периодом окупаемости и проектом с меньшей чистой настоящей стоимостью и коротким периодом окупаемости. Таким образом, метод чистой настоящей стоимости не позволяет судить о пороге рентабельности и запасе финансовой прочности проекта. Метод не объективизирует влияние изменений стоимости недвижимости и сырья на чистую приведенную стоимость проекта. Использование метода осложняется трудностью прогнозирования ставки дисконтирования, ССК.	При одобрении или отказе от единственного проекта, а также при выборе между независимыми проектами применяется как метод, равноценный методу внутренней ставки рентабельности. При выборе между взаимоисключающими проектами, а также при выборе инвестицион-ного портфеля делимых проектов (при ограниченном финансировании) применяется так метод, отвечающий основной цели финансового менеджмента – приумножению стоимости имущества акционеров. Применяется при анализе проектов с неравномерными денежными потоками.
4. Метод внутренней ставки рентабельности (маржинальной эффективности капитала). Все поступления и все затраты по проекту приводятся к приведенной (настоящей) стоимости не на основе задаваемой извне средневзвешенной стоимости капитала, а на основе внутренней ставки рентабельности самого проекта. Внутренняя ставка рентабельности определяется как ставка доходности, при которой настоящая стоимость поступлений равна настоящей стоимости затрат, т. е. чистая настоящая стоимость проекта равна нулю - все затраты окупаются. Полученная таким образом чистая приведенная (настоящая) стоимость проекта сопоставляется с чистой приведенной (настоящей) стоимостью Одобряются проекты с внутренней ставкой рентабельности, превышающей средневзвешенную стоимость капитала (принимаемую за минимально допустимый уровень доходности); из отобранных проектов предпочтение отдают наиболее прибыльным и формируют инвестиционный портфель с наивысшей суммарной чистой приведенной стоимостью, если инвестиционный бюджет ограничен.	Метод в целом не очень сложен для понимания и хорошо согласуется с главной целью финансового менеджмента-приумножением достояния акционеров.		Метод предполагает сложные вычисления. Не всегда выделяется самый прибыльный проект. Метод предполагает малореалистичную ситуацию реинвестирования всех промежуточных денежных поступлений от проекта по ставке внутренней доходности. В жизни часть средств может быть выплачена в виде дивидендов, часть - инвестирована в низкодоходные, но надежные активы, такие, как краткосрочные государственные облигации Метод не решает проблему множественности внутренней ставки рентабельности при не конвенциональных денежных потоках; иногда в таких случаях внутренняя ставка рентабельности вообще не поддается определению, вступая в противоречие с канонами математики.
5.Модифицированный метод внутренней ставки рентабельности. Представляет собой более совершенную модификацию метода внутренней ставки рентабельности, расширяющую возможности последнего. Все денежные потоки доходов приводятся к будущей (конечной) стоимости по средневзвешенной стоимости капитала, складываются, сумма приводится к настоящей стоимости по ставке внутренней рентабельности; из настоящей стоимости доходов вычитается настоящая стоимость денежных затрат и исчисляется чистая настоящая стоимость проекта, которая сопоставляется с настоящей стоимостью затрат.	Метод дает более правильную оценку ставки реинвестирования и снимает проблему множественности ставки рентабельности.

Каждый из методов анализа инвестиционных проектов дает финансовому менеджеру возможность рассмотреть какие-то свои характеристики проекта, высветить важные нюансы и подробности. Поэтому необходимо комплексно применять все основные методы к анализу каждого из проектов. Компьютерная техника облегчает эту задачу.

При выборе инвестиционных проектов необходимо учитывать инфляционные процессы. Инфляция изменяет реальную стоимость поступлений и затрат, причем далеко не всегда в равной пропорции. И при одинаковом, и при различном инфляционном искажении положительных и отрицательных денежных потоков приходится предварительно отдельно корректировать эти потоки по уровню инфляции, а затем уже очищать чистый номинальный денежный поток от влияния инфляционного фактора и получать чистый реальный денежный поток. В этой связи еще на стадии первичного рассмотрения проектов заведомо негодными обычно признаются проекты, рентабельность (норма прибыли) которых ниже уровня инфляции. Такие проекты не обеспечивают предприятию противоинфляционной защиты. Когда используются дисконтные методы, приведение всех участвующих в расчетах сумм к настоящей стоимости производится по ССК, уже включающей так называемую инфляционную премию (инфляционную добавку к уровню доходности) и учитывающей, следовательно, инфляционные ожидания инвесторов.

Срок жизни проекта - это период (количество лет), в течение которого инвестиции генерируют приток денежных средств. Срок эксплуатации инвестиций в оборудование, как правило, короче физического срока службы этого оборудования.

В выборе того или иного проекта на практике не всегда руководствуются критерием “внутренняя ставка рентабельности должна быть выше средневзвешенной стоимости капитала”. Существует целый ряд проектов, осуществление которых диктуется экологической необходимостью или мотивировано повышением безопасности труда. От подобных проектов трудно, да и не следует ожидать значительных чистых денежных потоков. Но тогда доходы от остальных проектов предприятия должны обеспечить такую IRR, чтобы компенсировать пониженные денежные потоки или даже убытки от нерентабельных проектов. К примеру, предприятие инвестирует 10 млрд. руб., из них 2 млрд. руб. - в необходимые, но нерентабельные проекты. Если средневзвешенная стоимость капитала равна 15%, то 8 млрд. руб. инвестиций должны обеспечить не менее 1,5 млрд. руб. чистых денежных потоков в год (15% на все 10 млрд. руб. инвестиций), т. е. использоваться с рентабельностью не менее 18,75%.

Глава 3. Методы оценки эффективности инвестиционных проектов.

3.1 Российский опыт оценки эффективности инвестиционных проектов.

В период плановой экономики действовала официально утвержденная методика определения экономической эффективности капитальных вложений. Согласно ей определялась абсолютная и сравнительная эффективность капитальных вложений. Абсолютная эффективность капитальных вложений для различных уровней исчисляется по формулам:

а) на народнохозяйственном уровне

Е n/x = D Hg/K; T or =K/ D Hg, где

Е n / x -коэффициент абсолютной эффективности капитальных вложений на народнохозяйственном уровне;

D Hg -прирост национального дохода;

K -капитальные вложения, вызвавшие прирост национального дохода;

T or -срок окупаемости капитальных вложений;

б) на отраслевом уровне (Е о)

Е о = D НЧП/К; Т о =К/ D НЧП, где

D НЧП -прирост нормативной чистой продукции;

в) на уровне предприятий

для прибыльных предприятий: Е n = D П/К; Т о =К/ D П;

для убыточных предприятий: Е n =(C 1 - C 2 ) V 2 / K ; Т о =К/(C 1 - C 2 ) V 2 ;

где D П -прирост прибыли на предприятии за счет вложения инвестиций;

C 1 , C 2 -себестоимость единицы продукции до и после вложения инвестиций;

V 2 -объем выпуска продукции после использования капитальных вложений.

Рассчитанные таким образом показатели абсолютной эффективности капитальных вложений сравнивались с нормативными величинами. Если они были равны или превышали значения нормативных коэффициентов капитальных вложений, то считалось, что капитальные вложения в экономическом плане обоснованы.

Значения нормативных коэффициентов капитальных вложений были дифференцированы по отраслям хозяйства и колебались от величины 0,07 до 0,25.

В современных условиях основной недостаток данной методики заключается в том, что величины нормативных коэффициентов эффективности капитальных вложений в значительной степени занижены. В условиях рыночной экономики их величина должна адекватно изменяться в зависимости от изменения уровня инфляции и быть на уровне процентной ставки или другого аналогичного критерия, например ставки дивиденда.

Методика определения сравнительной эффективности капитальных вложений основана на сравнении приведенных затрат по вариантам. Согласно этой методике экономически целесообразным вариантом считается тот, который обеспечивает минимум приведенных затрат, т. е.

З i =C i +E n K i + ® min,

где C i

K i

При этом годовой экономический эффект от реализации лучшего варианта определяется по формуле:

Э=(З 1 -З 2)=(С 1 +Е н К 1)-(С 2 +Е н К 2),

где З 1 , З 2 -приведенные затраты по вариантам;

C 1 , C 2 -себестоимость продукции по вариантам;

К 1 , К 2 -капитальные вложения по вариантам.

Сравнительный коэффициент эффективности капитальных вложений определяется по формулам:

Е ср =С 1 -С 2 /К 2 -К 1 ; T or =К 2 -К 1 /С 1 -С 2 .

Если Е ср >=Е n , то из этого следовало, что капитальные вложения в экономическом плане обоснованы.

Недостатком данной методики является и то, что критерием для определения лучшего варианта являются приведенные затраты, а не прибыль, которая в наибольшей степени отвечает требованиям рыночной экономики. Кроме того, данная методика не может быть использована при обосновании капитальных вложений, направляемых на улучшение качества продукции, т.к. улучшение качества продукции на предприятии, как правило, ведет к увеличению издержек производства продукции.

Поэтому большой теоретический и практический интерес представляет методика определения выгодности вложения инвестиций в развитых странах с рыночной экономикой, которая на протяжении десятилетий не претерпела существенных изменений, что свидетельствует, во-первых, о её глубокой научной обоснованности, во-вторых, о её подтверждении практикой.

Основные методические подходы достаточно подробно описаны в экономической литературе западных стран. Известны два метода решения данной проблемы, хотя они имеют и много общего.

Первый метод связан со сравнением величины инвестиций с величиной получаемого дохода от их использования путем сопоставления цены спроса с ценой предложения. Предприниматель заинтересован во вложении инвестиций, т.е. в приобретении капитального товара, только в том случае, если ожидаемый доход от его использования за определенный период составит не менее величины вложения инвестиций. Но как сравнить эти величины?

Предприниматель за товар сразу платит определенную сумму, а доход будет получать частями в течение ряда лет. Следует определить, сколько стоит тот доход, который предприниматель может получить в будущем, в момент вложения инвестиций. В мировой практике подобные расчеты называют дисконтированными, а полученную в результате этих расчетов величину называют дисконтированной или текущей стоимостью .

Дисконтированная стоимость(PV) любого дохода (П) через определенный период (Т) при процентной ставке (r) будет равна:

Р V =П 1 /(1+ r )+П 2 /(1+ r ) 2 +П 3 /(1+ r ) 3 +…+П n /(1+ r ) n = ? П i /(1+ r ) n ,

где 1,2,3,…, n -годы, в течение которых ожидаются ежегодные доходы в размерах П 1 , П 2 , П 3 , …, П n .

Из этой формулы следует, что дисконтированная стоимость какой-то суммы будет тем ниже, чем больше срок, через который вкладчик намерен получить искомую сумму П , и чем выше процентная ставкаr .

Выгодность вложения инвестиций, как было уже отмечено, определяется путем сопоставления цены спроса с ценой предложения.

Цена спроса (ДР) на товар-это самая высокая цена, которую мог бы заплатить предприниматель. Она равна дисконтированной стоимости ожидаемого чистого дохода от вложения инвестиций:

ДР= PV ожидаемого чистого дохода.

Предприниматель не будет вкладывать инвестиции больше этой суммы

(цены спроса), ибо в противном случае ему выгоднее вложить деньги в банк под проценты.

Цена предложения товара (СР) определяется как сумма издержек производства этого товара и затрат на его реализацию. Как правило, это цена, указанная в прейскуранте, или продажная цена.

Итак, можно сделать следующий вывод:

1. если цена спроса на капитальный товар превышает цену его предложения, то фирме имеет смысл приобретать дополнительные единицы товара;
2. если цена спроса равна цене предложения, то для предпринимателя будет одинаково правильно любое из инвестиционных решений-приобретать или не приобретать дополнительные товары;
3. для предпринимателя невыгодно вкладывать инвестиции, если цена спроса ниже цены предложения.

Значит, стратегия принятия фирмой инвестиционного решения зависит в конечном итоге от соотношения цены спроса и цены предложения.

Если все это перевести на более понятные нам термины, то это означает:

если Д > К – выгодно вкладывать инвестиции;

если Д < К – не выгодно;

если Д = К – достигаются равновыгодные условия, где Д – доход (прибыль), который может быть получен за счет реализации какого-то проекта; он определяется на основе дисконтирования.

К – капитальные вложения, необходимые для реализации проекта.

В нашем случае Д является ценой спроса, К – ценой предложения.

Второй метод определения экономической целесообразности вложения инвестиций связан со сравнением нормы отдачи от инвестиций с процентной ставкой или аналогичными критериями.

Норма отдачи инвестиций определяется по формуле:

Чистый доход-Цена предложения

ROR = Цена предложения *100%.

Если ROR > r , то фирме выгодно вкладывать инвестиции,

если же ROR < r -невыгодно,

при ROR = r -достигаются равные условия.

В 1994 г. были изданы Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для финансирования, которые были разработаны по заданию Правительства с целью унификации методов оценки эффективности инвестиционных проектов в условиях перехода экономики России к рыночным отношениям. В этих Методических рекомендациях заложены принципы и сложившиеся в мировой практике подходы к оценке эффективности инвестиционных проектов, адаптированные для условий перехода к рыночной экономике.

Главными из них являются:

# моделирование потоков продукции, ресурсов и денежных средств;

# учет результатов анализа рынка, финансового состояния предприятия, претендующего на реализацию проекта, степени доверия к руководителям проекта, влияния реализации проекта на окружающую природную среду и т. д.;

# определение эффекта посредством сопоставления предстоящих интегральных результатов и затрат с ориентацией на достижение требуемой нормы дохода на капитал или иных показателей;

# приведение предстоящих разновременных расходов и доходов к условиям их соизмеримости по экономической ценности в начальном периоде;

# учет влияния инфляции, задержек платежей и других факторов, влияющих на ценность используемых денежных средств;

# учет неопределенности и рисков, связанных с осуществлением проекта.

1. оценки реализуемости и эффективности инвестиционных проектов;
2. обоснование целесообразности участия в реализации инвестиционных проектов заинтересованных предприятий, банков, российских и иностранных инвесторов, федеральных и региональных органов государственного управления;
3. сравнение вариантов проекта;
4. государственная, отраслевая и другие виды экспертиз инвестиционных проектов.

Эффективность проекта характеризуется системой показателей, отражающих соотношение затрат и результатов применительно к интересам его участников.

Различаются следующие показатели эффективности инвестиционного проекта:

v показатели коммерческой (финансовой) эффективности, учитывающие финансовые последствия реализации проекта для его непосредственных участников;

v показатели бюджетной эффективности, отражающие финансовые последствия осуществления проекта для федерального, регионального или местного бюджета;

v показатели экономической эффективности, учитывающие затраты и результаты, связанные с реализацией проекта, выходящие за пределы прямых финансовых интересов участников инвестиционного проекта и допускающие стоимостное измерение. Для крупномасштабных (существенно затрагивающих интересы города, региона или всей России) проектов рекомендуется обязательно оценивать экономическую эффективность.

В процессе разработки проекта проводится оценка его социальных и экологических последствий, а также затрат, связанных с социальными мероприятиями и охраной окружающей среды.

Оценка предстоящих затрат и результатов при определении эффективности инвестиционного проекта осуществляется в пределах расчетного периода, продолжительность которого (горизонт расчета) принимается с учетом:

• продолжительности создания, эксплуатации и (при необходимости) ликвидации объекта;
• средневзвешенного нормативного срока службы основного технологического оборудования;
• достижения заданных характеристик прибыли (массы и/или нормы прибыли и т. д.);
• требований инвестора.

Горизонт расчета измеряется количеством шагов расчета. Шагом расчета при определении показателей эффективности в пределах расчетного периода могут быть: месяц, квартал или год.

Затраты, осуществляемые участниками, подразделяются на первоначальные (капиталообразующие инвестиции), текущие и ликвидационные, которые осуществляются соответственно на стадиях-строительной, функционирования и ликвидационной.

Для стоимостной оценки результатов и затрат могут использоваться базисные, мировые, прогнозные и расчетные цены.

Под базисной понимается цена , сложившаяся в народном хозяйстве на определенный момент времени. Базисная цена на любую продукцию или ресурсы считается неизменной в течение всего расчетного периода.

Измерение экономической эффективности проекта в базисных ценах производится, как правило, на стадии технико-экономических исследований инвестиционных возможностей. На стадии технико-экономического обоснования (ТЭО) инвестиционного проекта обязательным является расчет экономической эффективности в прогнозных и расчетных ценах.

Прогнозная цена (Ц t ) продукции или ресурса в конце t-го шага расчета определяется по формуле:

Ц t = Ц б *I (t, t) ,

Где Ц б - базисная цена продукции или ресурса;

I ( t , t ) -коэффициент (индекс) изменения цен продукции или ресурсов соответствующей группы в конце t-го шага по отношению к начальному моменту расчета (в котором известны цены).

Расчетная цена используется для вычисления интегральных показателей эффективности, если текущие значения затрат и результатов выражаются в прогнозных ценах. Это необходимо, чтобы обеспечить сравнимость результатов, полученных при различных уровнях инфляции. Расчетные цены получаются путем введения дефлирующего множителя, соответствующего индексу общей инфляции.

При оценке эффективности инвестиционного проекта соизмерение разновременных показателей осуществляется путем приведения (дисконтирования) их к ценности в начальном периоде. Для приведения разновременных затрат, результатов и эффектов используется норма дисконта (Е) , равная приемлемой для инвестора норме дохода на капитал.

Технически приведение к базисному моменту времени затрат, результатов и эффектов, имеющихся на t-м шаге расчета реализации проекта, удобно производить путем их умножения на коэффициент дисконтирования (а t ) , определяемый для постоянной нормы дисконта (Е) как

а t =1/(1+Е) t ,

где t-номер шага расчета (t=0, 1, 2,…, Т), а Т-горизонт расчета.

Если же норма дисконта меняется во времени на t-м шаге расчета равна Е, то коэффициент дисконтирования равен:

а 0 =1 и а t =1/П*(1+Е к) при t >0

Сравнение различных инвестиционных проектов (или вариантов проекта) и выбор лучшего из них рекомендуется производить с использованием различных показателей, к которым относятся:

Чистый дисконтированный доход (ЧДД), или интегральный доход;

Индекс доходности (ИД);

Внутренняя норма доходности (ВНД);

Срок окупаемости.

Чистый дисконтированный доход (ЧДД) , или чистая приведенная стоимость (NPV), представляет собой оценку сегодняшней стоимости потока будущего дохода. Он определяется как сумма текущих эффектов за весь расчетный период, приведенная к начальному шагу, или как превышение интегральных результатов над интегральными затратами.

Если в течение расчетного периода не происходит инфляционного изменения цен или расчет производится в базисных ценах, то величина ЧДД для постоянной нормы дисконта (Э инт) вычисляется по формуле:

Э инт =ЧДД= ? (R t -З t )*1/(1+Е) t , где

R t -результаты, достигаемые на t-м шаге расчета;

З t -затраты, осуществляемые на том же шаге,

Т -горизонт расчета (равный номеру шага расчета, на котором производится ликвидация объекта).

(R t -З t )=Э t – эффект, достигаемый на t-м шаге.

На практике часто пользуются модифицированной формулой для определения ЧДД. Для этого из состава З t исключают капитальные вложения и обозначают через:

К t -капиталовложения на t-м шаге;

К-сумма дисконтированных капиталовложений, т. е.

К= ? К t * 1/(1+Е) t .

Тогда вышеприведенная формула ЧДД примет вид:

ЧДД= ? (R t -З t )*1/(1+Е) t -К,

З t - затраты наt-м шаге без учета капитальных вложений.

ПРАВИЛО: Если ЧДД инвестиционного проекта положителен, проект является эффективным (при данной норме дисконта), и может рассматриваться вопрос о его принятии. Чем больше ЧДД, тем эффективнее проект.

Если ЧДД отрицательный, то проект считается неэффективным, т. е. убыточным для инвестора.

Величину ЧДД можно представить еще следующей формулой:

ЧДД= ? (П t +А t H n )* 1/(1+Е) t -К , где

П t - чистая прибыль, полученнаянаt-м шаге;

А t -амортизационные отчисления наt-м шаге;

H n -налог на прибыль наt-м шаге, в долях ед.

Таким образом, ЧДД-это сумма приведенных величин чистой прибыли и амортизационных отчислений за минусом приведенных капитальных вложений.

В зарубежной литературе величину «ЧДД» обозначают «NPV»;

величину « ? (R t -З t )*1/(1+Е) t » обозначают «PV »;

капитальные вложения «К » обозначают «CI »;

эффект, достигаемый наt-м шаге, (R t -З t )=Э t обозначают «R i ».

Индекс доходности (ИД) представляет собой отношение суммы приведенных эффектов к величине капиталовложений:

ИД= PI =1/К* ? (R t -З t )*1/(1+Е) t

ИД= PI = ? Э t /К , где

? Э t -сумма приведенных эффектов;

К-приведенные капитальные вложения.

С достаточной степенью точности индекс рентабельности можно определить как отношение дисконтированных прибылей и амортизационных отчислений к капитальным вложениям.

Индекс доходности тесно связан с ЧДД. Он строится из тех же элементов, и его значение связано со значением ЧДД: если ЧДД положителен, то ИД>1, и наоборот.

ПРАВИЛО: Если ИД>1, проект эффективен, если ИД<1-неэффективен.

Внутренняя норма доходности (ВНД) представляет собой ту норму дисконта (Е вн), при которой величина приведенных эффектов равна приведенным капиталовложениям. Иными словами, Е вн (ВНД) является решением уравнения:

? (R t -З t )/ (1+Е вн) t = ? К / (1+Е вн) t

Если расчет ЧДД инвестиционного проекта дает ответ на вопрос, является он эффективным или нет при некоторой заданной норме дисконта (Е), то ВНД проекта определяется в процессе расчета и затем сравнивается с требуемой инвестором нормой дохода на вкладываемый капитал.

Если ВНД равна или больше требуемой инвестором нормы дохода на капитал, то инвестиции в данный инвестиционный проект оправданы, и может рассматриваться вопрос о его принятии. В противном случае инвестиции в данный проект нецелесообразны.

Если сравнение альтернативных (взаимоисключающих) инвестиционных проектов (вариантов проекта) по ЧДД и ВНД приводит к противоположным результатам, предпочтение следует отдать ЧДД.

Срок окупаемости проекта -время, за которое поступления от производственной деятельности предприятия покроют затраты на инвестиции. Измеряется он в годах или месяцах.

Результаты и затраты, связанные с осуществлением проекта, можно вычислять с дисконтированием или без него. Соответственно получатся два различных срока окупаемости. Срок окупаемости рекомендуется определять с использованием дисконтирования.

Наряду с перечисленными критериями в ряде случаев возможно использование и ряда других: интегральной эффективности затрат, точки безубыточности, простой нормы прибыли, капиталоотдачи и т. д. Но ни один из перечисленных критериев сам по себе не является достаточным для принятия проекта. Решение об инвестировании средств в проект должно приниматься с учетом значений всех перечисленных критериев и интересов всех участников инвестиционного проекта.

ПРИМЕР: На предприятии возникла идея осуществить техническое перевооружение одного из цехов с целью снижения издержек производства и улучшения качества продукции.

На основе разработки бизнес-плана было установлено, что на осуществление технического перевооружения цеха потребуются инвестиции в размере CI =1,5 млрд руб., а доходы R i (денежные потоки) по годам составят:

1-й год-0,5 млрд руб., 2-й год-1 млрд руб., 3-й год-1,7 млрд руб., 4-й год-2,5 млрд руб., 5-й год-3,2 млрд руб.

Нормативный срок службы оборудования составляет 5 лет. Ставка дисконта принимается на уровне 12 %.

Требуется определить показатели эффективности инвестиций на техническое перевооружение цеха.

РЕШЕНИЕ:

1. Определяем текущую стоимость (RV):

PV=R 1 /(1+E)+R 2 /(1+E) 2 +R 3 /(1+E) 3 +R 4 /(1+E) 4 +R 5 /(1+E) 5 =

= 0,5/(1+0,12)+1/(1+0,12) 2 +1,7/(1+0,12) 3 +2,5/(1+0,12) 4 +3,2/(1+0,12) 5 =

= 0,446+0,797+0,121+1,59+1,81=5,853 млрд руб.

NPV=PV-CI=5,853-1,5=4,353 млрд руб.

Чистая текущая стоимость составляет 4,353 млрд руб., т. е. является положительной. Следовательно, экономически целесообразно вкладывать инвестиции на техническое перевооружение цеха.

1. Определяем индекс рентабельности (PI):

PI=PV/CI=5,853/1,5=3,902

В нашем случае PI>1, следовательно, проект по техническому перевооружению цеха следует осуществлять.

1. Определяем внутреннюю норму рентабельности (IRR)

Она, как известно, определяется методом итерации (перебора), с тем чтобы величина PV приблизительно равнялась величине CI. Для этого возьмем разные ставки дисконта (больше, чем Е=0,12) и для каждой из них рассчитаем PV. В результате получим:

при Е=30%: PV=0,5/(1+0,3)+1/(1+0,3) 2 +1,7/(1+0,3) 3 +2,5/(1+0,3) 4 +3,2/(1+0,3) 5 =0,385+0,591+

0,805+0,875+0,861=3,517 млрд руб.;

PV=0,333+0,444+0,291+0,238+0,169=1,475 млрд руб.

При ставке дисконта Е=50% PV почти равна CI, а разница составляет: (1,475-1,5)=-0,025 млрд руб. Следовательно, IRR находится на уровне 48-50%.

IRR значительно превышает принятую в расчетах ставку дисконтирования (50%>12%), следовательно, проект являетсяпривлекательным для инвестора.

3.2 Методы оценки эффективности инвестиций за рубежом.

Данная методика оценки используется в течение длительного периода времени всеми зарубежными компаниями. Практическое ее использование позволяет произвести комплексную оценку любого инвестиционного проекта.

3.2.1 Метод чистого современного значения (NPV - метод)

Данный метод основан на использовании понятия чистого современного значения стоимости (Net Present Value):

NPV = CF 0 + + +…+ = , (1.1.1)

где CF 1 - чистый денежный поток,

r - стоимость капитала, привлеченного для инвестиционного проекта.

Термин «чистый» имеет следующий смысл: каждая сумма денег определяется как алгебраическая сумма входных (положительных) и выходных (отрицательных) потоков. Например, если во второй год реализации инвестиционного проекта объем капитальных вложений составляет 15000$, а денежный доход в тот же год – 12000$, то чистая сумма денежных средств во второй год составляет 3000$.

В соответствии с сущностью метода современное значение всех входных денежных потоков сравнивается с современным значением выходных потоков, обусловленных капитальными вложениями для реализации проекта. Разница между первым и вторым есть чистое современное значение стоимости, которое определяет правило принятия решения.

Процедура метода:

Шаг 1. Определяется современное значение каждого денежного потока, входного и выходного.

Шаг 2. Суммируются все дисконтированные значения элементов денежных потоков, и определяется критерий (NPV).

Шаг 3. Принимается решение:

Для отдельного проекта: если NPV ?0 , то проект принимается;

Для нескольких альтернативных проектов: принимается тот проект, который имеет большее значение NPV, если оно положительное.

Типичные входные денежные потоки

Дополнительный объем продаж и увеличение цены товара;

Уменьшение валовых издержек (снижение себестоимости товара);

Остаточное значение стоимости оборудования в конце последнего года инвестиционного проекта (так как оборудование может быть продано или использовано для другого проекта);

Высвобождение оборотных средств в конце последнего года инвестиционного проекта (закрытие счетов дебиторов, продажа остатков товарно-материальных запасов, продажа акций и облигаций других предприятий).

Типичные выходные денежные потоки:

Начальные инвестиции в первый (-е) год(-ы) инвестиционного проекта;

Увеличение потребностей в оборотных средствах первый(-е) год(-ы) инвестиционного проекта (увеличение счетов дебиторов для привлечения клиентов, приобретение сырья и комплектующих для начала производства);

Ремонт и техническое обслуживание оборудования;

Дополнительные непроизводственные издержки.

При оценке целесообразности инвестиций обязательно устанавливают (рассчитывают) ставку дисконта, т.е. процентную ставку, которая характеризует норму прибыли, относительный показатель минимального ежегодного дохода инвестора, на который он надеется.

3.2.2 Метод внутренней нормы прибыльности.

По определению, внутренняя норма прибыльности (иногда говорят доходности) - это такое значение показателя дисконта, при котором современное значение инвестиции равно современному значению потоков денежных средств за счет инвестиций, или значение показателя дисконта, при котором обеспечивается нулевое значение чистого настоящего значения инвестиционных вложений.

Экономический смысл внутренней нормы прибыльности состоит в том, что это такая норма доходности инвестиций, при которой предприятию одинаково эффективно инвестировать свой капитал под IRR% в какие-либо финансовые инструменты или в реальные активы, генерирующие денежный поток, каждый элемент которого, в свою очередь инвестируется под IRR%.

Математическое определение внутренней нормы прибыльности предполагает решение следующего уравнения:

где CF j – входной денежный поток в j-й период,

INV – значение инвестиции.

Решая это уравнение, находим значение IRR. Схема принятия решения на основе метода внутренней нормы прибыльности имеет вид:

Если значение IRR выше или равно стоимости капитала, то проект принимается;

Если значение IRR меньше стоимости капитала, то проект отклоняется.

Таким образом, IRR является как бы «барьерным показателем»: если стоимость капитала выше значения IRR, то «мощности» проекта недостаточно, чтобы обеспечить необходимый возврат и отдачу денег и, следовательно, проект следует отклонить.

3.2.3 Метод периода окупаемости.

Рассмотрим этот метод на конкретном примере анализа двух взаимоисключающих проектов.

Пусть оба проекта предполагают одинаковый объем инвестиций $1000 и рассчитаны на 4 года.

Проект А по годам генерирует следующие денежные потоки: $500; $400; $300; $100; проект Б - $100; $300; $400; $600.

Стоимость капитала проекта оценена на уровне 10%. Расчет дисконтированного срока осуществляется с помощью табл. 2.1 и 2.2.

Таблица 2.1.

Денежный поток
Чистый дисконтированный
Чистый накопленный дисконтированный

Таблица 2.2.

Денежный поток
Чистый
Чистый дисконтированный
Чистый накопленный дисконтированный

Дисконтированные значения денежных доходов предприятия в ходе реализации инвестиционного проекта интерпретируются следующим образом: приведение денежной суммы к настоящему моменту времени соответствует доходу инвестора, предоставляемому последнему за вложение капитала. Таким образом, оставшаяся часть денежного потока призвана покрыть исходный объем инвестиции.

Чистый накопленный дисконтированный денежный поток представляет собой непокрытую часть исходной инвестиции. С течением времени ее величина уменьшается. Так, к концу второго года непокрытыми остаются лишь $214 и поскольку дисконтированное значение денежного потока в третьем году составляет $225, становиться ясным, что период покрытия инвестиции составляет два полных года и какую-то часть года. Более конкретно для проекта получим:

DPB A =2+214/225=2.95

Аналогично для второго проекта:

DPB Б =2+214/225=2.95

На основании результатов расчетов делается вывод: проект А лучше, поскольку он имеет меньший дисконтированный период окупаемости.

Существенным недостатком метода дисконтированного периода окупаемости является то, что он учитывает только начальные денежные потоки, именно те, которые укладываются в период окупаемости. Все последующие денежные потоки не принимаются во внимание в расчетной схеме. Так, если бы в рамках второго проекта в последний год поток составил, например, $1000, то результат расчета дисконтированного периода окупаемости не изменился бы, хотя совершенно очевидно, что проект станет в этом случае гораздо более привлекательным.

3.2.4 Методы индекса прибыльности.

Абсолютная эффективность капитальных затрат показывает общую величину их отдачи (результативности) на предприятии. Ее расчет необходим для оценки ожидаемого или фактического эффекта от реальных инвестиций за определенный момент времени.

Применяют два взаимосвязанных показатель, по которым определяют абсолютную эффективность инвестиций. Первый (прямой) - коэффициент экономической эффективности (прибыльности). Второй (обратный), упомянутый выше - дисконтированный период окупаемости.

Метод расчета индекса прибыльности (рентабельности) инвестиций (PI) рассчитывается по формуле:

IC – исходная инвестиция

P k – денежный поток

Очевидно, что если:

PI>1, то проект следует принять;

PI<1, то проект следует отвергнуть;

PI=1, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

В отличие от чистого современного значения индекс прибыльности является относительным показателем. Благодаря этому он очень удобен при выборе одного проекта из ряда альтернативных, имеющих примерно одинаковое значение NPV, либо при комплектовании портфеля инвестиций с максимальным суммарным значением NPV.

3.2.5 Обоснование экономической целесообразности инвестиций по проекту

Исходные данные : на основании изучения рынка продукции, которая производится на предприятии, определена возможность увеличения платежеспособного спроса на эту продукцию в прогнозном периоде. В связи с этим рассматривается экономическая целесообразность установления дополнительного оборудования для увеличения производства продукции с целью увеличения объема продаж. Оценка возможного увеличения объема продаж определена на основании анализа данных о потенциальных возможностях конкурентов. Термин функционирования инвестиционного проекта принят 5 лет. Данные про инвестиции по проекту, данные о денежных потоках по годам пятилетнего периода срока функционирования проекта, прибыли от реализации основных фондов, которые выводятся из эксплуатации в связи с их износом, приведены в таблице 3.1.

Таблица 3.1.

Исходные данные

(вариант 4)

Ставка дисконта для определения современного значения денежных потоков принята в размере 12% и 15% (см. табл. 3.2.)

Конечная ставка для оценки расчетного уровня внутренней ставки прибыльности определена в размере 16%. Допустимый для предприятия период окупаемости инвестиций 5 лет.

Таблица 3.2.

Современное значение одного доллара, которое сохранилось на конец n-го периода.

Ставка дисконта

Период

Определение чистого современного значения

Чистая современная стоимость денежных потоков определяется на основании данных инвестиций в соответствии с вычисленной суммой современной стоимости денежных потоков при ставках дисконта 12% и 15%.

Расчет чистого современного значения инвестиционного проекта приведен в таблице 3.3, при ставке дисконта 12%

Таблица 3.3.

Чистое современное значение

Показатель	Год(а)	Денежный поток, $	Множитель дисконтирования	Настоящее значение денег, $
Инвестиция
Денежный доход
Чистое современное значение

Расчет чистого современного значения инвестиционного проекта приведен в таблице 3.4, при ставке дисконта 15%

Таблица 3.4.

Чистое современное значение

Показатель	Год(а)	Денежный поток, $	Множитель дисконтирования	Настоящее значение денег, $
Инвестиция
Денежный доход
Чистое современное значение

Чистое современное значение NPV при ставках дисконта 12% и 15% оказалось больше нуля, следовательно проект принимается.

Определение внутренней нормы прибыльности.

Внутренняя норма прибыльности (ставка дохода) по проекту определяется методом подбора ставки дисконта (согласно которой значение чистой современной стоимости денежных потоков приравнивается к нулю; на основании данных инвестиций и денежных потоков). Точность вычисления численного значения внутренней ставки дохода – два знака после запятой (см. табл. 3.5.).

Таблица 3.5.

Расчет показателя IRR

	Денежный поток	Расчет 1		Расчет 2

Уточненное значение IRR будет равно:

IRR=

Согласно расчитанного, уточненного значения внутренняя норма прибыльности IRR сотавила 17.02%, что больше граничной ставки принятой 16%.

Определение дисконтированного периода окупаемости.

Дисконтированный период окупаемости рассчитывается на основании таблицы 3.6, в которой накопленный и –дисконтированный поток денег приведен по годам проекта.

Таблица 3.6.

Расчет дисконтированного периода окупаемости при r=12%

	Денежный поток
	Дисконтированный	Накопленный

Из таблицы видно, что число полных лет окупаемости проекта равно 4 годам. Дисконтированный срок окупаемости составит:

DPB= года

Расчет дисконтированного периода окупаемости при ставке дисконта 15% приведен в таблице 3.7.

Таблица 3.7.

Расчет дисконтированного периода окупаемости при r=15%

	Денежный поток
	Дисконтированный	накопленный

Дисконтированный срок окупаемости составил:

DPB= года

Дисконтированный срок окупаемости (DPB ) при ставках дисконта 12% и 15% соответственно составил 4.33 и 4.71 года соответственно, что меньше принятого периода окупаемости 5 лет. Следовательно проект признается целесообразным.

Определение индекса прибыльности.

Индекс прибыльности по проекту рассчитывается на основании данных инвестиций и чистого современного значения денежных потоков при ставках дисконта 12% и 15%.

Расчет индекса прибыльности при ставке дисконта 12% и 15% приведен в таблицах 3.8. и 3.9.

Таблица 3.8.

Расчет индекса прибыльности при r =12%

	Денежный поток, $	r =12%	PV
Индекс прибыльности

Таблица 3.9.

Расчет индекса прибыльности при r =15%

	Денежный поток, $	R =15%	PV
Индекс прибыльности

Дисконтированный срок окупаемости (DPB) при ставках дисконта 12% и 15% соответственно составил 1.13 и 1.05 что больше единицы следовательно проект признается эффективным.

Анализируем эффективность (неэффективность) осуществления проекта по каждому из показателей.

Проект признается целесообразным так как:

1) чистое современное значение NPV при ставках дисконта 12% и 15% оказалось больше нуля;

2) срок окупаемости при ставках дисконта 12% и 15% соответственно составляет 4,33 и 4,71 года, что меньше 5 лет – принятого срока окупаемости;

Согласно рассчитанного, уточненного значения внутренняя норма прибыльности IRR составила 17.02%, что больше граничной ставки принятой 16%. Следовательно проект считается не эффективным. При ставке дисконта 12% проект предпочтительнее, так как срок окупаемости меньше, а NPV и индекс прибыльности больше. Следовательно, чем ниже ставка дисконта, тем эффективнее инвестиции.

Заключение.

Под инвестициями понимают денежные средства государства, предприятий и физических лиц, направляемые на создание, обновление основных фондов, на реконструкцию и техническое перевооружение предприятий, а так же на приобретение акций, облигаций и других ценных бумаг и активов.

«Инвестиции»- более широкое понятие, чем капитальные вложения. Они охватывают так называемые реальные инвестиции (капитальные вложения) и портфельные (финансовые) инвестиции. Инвестиции играют очень важную роль в экономике любого государства. Они являются основой для:

• расширенного воспроизводственного процесса;
• ускорения НТП (технического перевооружения и реконструкции действующих предприятий, обновления основных производственных фондов, внедрение новой техники и технологии);
• повышения качества продукции и обеспечения её конкурентоспособности, обновления номенклатуры и ассортимента выпускаемой продукции;
• снижения издержек на производство и реализацию продукции, увеличения объема продукции и прибыли от её реализации.

Инвестирование - процесс пополнения или добавления капитальных фондов. Это приток нового капитала в данном году. Капитальные фонды «снашиваются» в производстве. Запасы материалов и полуфабрикатов уменьшаются и используются во время производственного процесса, а машины стареют физически или морально и должны заменяться.

Фирмы производят инвестиции, поскольку новый капитал позволяет им увеличивать свои прибыли. При инвестировании фирма должна решить, будет ли за определенное выбранное время увеличение прибылей, приносимое инвестициями, больше стоимости издержек. Альтернативной стоимостью инвестирования некоторого количества долларов будет рыночный процент с капитала, взятый по сумме средств, необходимых для приобретения нового капитала.

Большинство инвестиций, производимых фирмами, долгосрочны. Типичное увеличение капитала фирмы будет продолжаться долгие годы. Инвестиции в капитал различаются по горизонту их времени. Полезный срок службы капитальных активов – это число лет, в течение которых они будут приносить фирме доходы или сокращать издержки.

Планируемые, реализуемые и осуществленные инвестиции принимают форму капитальных (инвестиционных) проектов.

Оценка эффективности инвестиционных проектов является одним из наиболее важных этапов в процессе управления реальными инвестициями. От того, насколько качественно выполнена такая оценка, зависит правильность принятия окончательного решения.

В процессе осуществления оценки эффективности для получения объективных результатов необходимо учитывать следующие моменты:

• оценка эффективности инвестиционных проектов должна осуществляться на основе сопоставления объема инвестиционных затрат, а также сумм планируемой прибыли и сроков окупаемости инвестированного капитала;
• оценка объема инвестиционных затрат должна охватывать все используемые ресурсы, задействованные при реализации проекта;
• оценка окупаемости инвестируемых средств должна осуществляться на основе показателя чистого денежного потока, который формируется за счет сумм чистой прибыли и амортизационных отчислений в процессе эксплуатации инвестиционного проекта;
• в процессе оценки суммы инвестиционных затрат и чистого денежного потока должны быть приведены к настоящей стоимости с помощью дисконтной ставки, которая должна быть дифференцирована для различных инвестиционных проектов.

Оценку эффективности реальных инвестиционных проектов предпринимательские фирмы осуществляют, как правило, на основе «Методических рекомендаций по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для финансирования» от 31 марта 1994 г. М 7-12/47, утвержденных Госстроем РФ, Министерством экономики РФ, Министерством финансов РФ, Госкомпромом РФ.

Эффективность развития экономики страны, её отдельных регионов, отраслей и новых форм собственности во многом зависит от характера инвестиционной политики, её направленности на наиболее полное и рациональное использование всех видов ресурсов. Основная цель современной инвестиционной политики - перевод экономики на интенсивный путь развития с последующим сокращением затрат на экстенсивный рост производственного потенциала и увеличение вложений в интенсификацию использования уже задействованных основных производственных фондов.

Принятие решения на основе тщательного экономического обоснования о целесообразности вложения инвестиций на развитие производства является важным, но не окончательным моментом в эффективном использовании капитальных вложений, так как впереди предстоит капитальное строительство, то есть реализация выбранного проекта.

Проектирование и непосредственное сооружение объекта, то есть капитальное строительство, самым существенным образом влияют на эффективность использования капитальных вложений.

Повышение эффективности капитальных вложений капитального строительства на предприятии может быть достигнуто за счет разработки хорошего проекта и сокращения сроков проектирования; сокращения срока строительства; широкого применения там, где это возможно и целесообразно, хороших типовых проектов, которые оправдали себя на практике и т.п.

Выбор тех или иных направлений и путей повышения эффективности капитальных вложений (инвестиций) зависит от специфики предприятия и конкретных условий.

Планированию инвестиций должен предшествовать глубокий анализ их экономического обоснования с учетом риска и инфляционных процессов.

Оценку эффективности необходимо производить, исходя из интересов всех его участников: иностранного инвестора, предприятия и органов местного и республиканского управления. Согласно методическим рекомендациям, различают следующие виды экономической эффективности:

· коммерческая (финансовая) эффективность , учитывающая финансовые результаты реализации проекта для его непосредственных участников;

· бюджетная эффективность , отражающая финансовые последствия реализации проекта для республиканского и местного бюджетов;

· экономическая эффективность отражает воздействие процесса реализации инвестиционного проекта на внешнюю для проекта среду и учитывает соотношение результатов и затрат по инвестиционному проекту, которые прямо не связаны с финансовыми интересами участников проекта и могут быть количественно оценены.

Методика расчета эффективности реализации проекта состоит из четырех этапов:

1. Оценка и анализ общих инвестиционных издержек . Предполагает расчет потребностей в основном и оборотном капитале, распределение потребностей в финансировании по стадиям инвестиционного цикла (проектирование, строительство, монтаж, пуско-наладка, выход на проектную мощность, работа на полной мощности).

2. Оценка и анализ текущих затрат . Сюда относится составление сметы затрат на производство продукции (работ, услуг), определение и анализ себестоимости отдельных видов продукции (работ, услуг).

3. Расчет и анализ показателей коммерческой эффективности проекта .

4. Определение показателей бюджетной эффективности .

Главной проблемой при расчете показателей является приведение разновременных инвестиционных затрат и будущих поступлений в сопоставимый вид, т.е. к начальному периоду.

Оценка предстоящих затрат и результатов осуществляется в пределах расчетного периода, продолжительность которого (горизонт расчета) принимается с учетом средневзвешенного нормативного срока службы основного технологического оборудования либо требований инвестора.

Для приведения разновременных показателей используется коэффициент дисконтирования (α t), определяемый по формуле:

где t – год, затраты и результаты которого приводятся к начальному периоду (t = 0,1,2,…,Т);

Ен – норма дисконта, равная приемлемой для инвестора норме дохода на капитал.

Назначение коэффициента Ен состоит во временном упорядочивании денежных средств различных временных периодов. Его экономический смысл: какой ежегодный процент возврата хочет или может иметь инвестор на инвестируемый им капитал. Устанавливая его, обычно исходят из уровня инфляции и так называемого безопасного или гарантированного уровня рентабельности финансовых инвестиций, который обеспечивается государственным банком при операциях с ценными бумагами. Важным моментом при определении ставки дисконтирования является учет риска. Риск в инвестиционном процессе предстает в виде возможного уменьшения или потери реальной отдачи вложенного капитала по сравнению с ожидаемой.

Сравнение различных вариантов инвестиционных проектов и выбор лучшего из них рекомендуется производить с учетом использования различных показателей, к которым относятся:

· чистый дисконтированный доход (ЧДД) или интегральный эффект;

· индекс доходности (ИД);

· внутренняя норма доходности (ВНД);

· срок окупаемости;

· другие показатели, отражающие интересы участников и его специфику проекта.

Чистый дисконтированный доход (ЧДД или NPV) определяется по формуле:

где: Rt – стоимостная оценка результатов (сумма денежных поступлений), достигаемых на t–ом шаге;

3t – стоимостная оценка затрат (вложение средств) в периоде t;

(Rt – 3t) – эффект, достигаемый на t–ом шаге.

Чистый дисконтированный доход представляет собой итог реализации проекта, который представляет собой сумму текущих эффектов за весь расчетный период, определяемых как превышение дисконтированных поступлений денежных средств над суммой дисконтированных инвестиционных затрат.

При сравнении вариантов инвестиционных проектов более эффективным является тот, у которого максимальный чистый дисконтированный доход. Если ЧДД<0, то проект неэффективен, и от него следует отказаться.

Существуют различные модификации формул, для определения интегрального эффекта, отражающие различную степень детализации денежных ресурсов, проходящих через предприятие в течение расчетного периода, т.е. доходов и затрат.

Индекс доходности (Pref liability Index) (ИД или PI) представляет собой отношение суммы приведенных эффектов к величине капиталовложений. Он определяется по формуле:

где: 3t* – стоимостная оценка текущих затрат на t-ом шаге;

К – сумма дисконтированных капитальных вложений:

Индекс доходности характеризует среднегодовую рентабельность инвестированного капитала в течение расчетного периода.

Данный показатель тесно связан с чистым дисконтированным доходом. Если ЧДД > 0, то ИД >1 и наоборот. Если ИД>1, проект эффективен, если ИД<1 – неэффективен. При ИД=1 проект не является ни прибыльным, ни убыточным. Критерием выбора наиболее эффективного варианта является максимальное значение индекса доходности.

В отличие от чистого дисконтированного дохода индекс доходности является относительным показателем. Благодаря этому он очень удобен при выборе одного проекта из ряда альтернативных, имеющих примерно одинаковые значения ЧДД, либо при комплектовании портфеля инвестиций с максимальным суммарным значением ЧДД.

Внутренняя норма доходности инвестиций (ВНД) представляет собой норму дисконта (Евн), при которой величина приведенных эффектов равна приведенным капиталовложениям или чистый дисконтированный доход равен нулю:

Смысл расчета этого показателя при анализе экономической эффективности планируемых инвестиций заключается в следующем: IRR показывает максимально допустимый относительный уровень доходов, которые могу быть ассоциированы с данным проектом. Например, если проект полностью финансируется за счет ссуды коммерческого банка, то значение IRR показывает верхнюю границу допустимого уровня банковской процентной ставки, превышение которой делает проект убыточным.

Критерий выбора – максимальное значение ВНД при условии, что она превышает минимальную ставку банковского процента.

Срок окупаемости инвестиций – минимальный временной интервал (от начала осуществления проекта), за пределами которого интегральный эффект становится и в дальнейшем остается неотрицательным. Иными словами – это период, начиная с которого первоначальные вложения и другие затраты, связанные с инвестированием, покрываются суммарными результатами его осуществления. Простой (бездисконтный) и дисконтный методы оценки окупаемости инвестиций позволяют судить о ликвидности и рискованности проекта, т.к. длительная окупаемость означает пониженную ликвидность проекта либо повышенную рискованность.

Общая формула для расчета показателя срока окупаемости имеет вид:

Более обоснованным является другой метод определения срока окупаемости. При использовании данного метода, под сроком окупаемости понимается продолжительность периода, в течение которого сумма чистых доходов, дисконтированных на момент завершения инвестиций, равна сумме дисконтированных инвестиций.

Коэффициент эффективности инвестиций характеризует годовую рентабельность всего инвестированного капитала, в том числе акционерного. Он определяется делением среднегодовой прибыли на среднюю величину инвестиции. Данный показатель сравниваем с коэффициентом рентабельности авансированного капитала, рассчитываемого делением общей чистой прибыли предприятия на общую сумму средств, авансированных в его деятельность.

Помимо рассмотренных показателей при оценке инвестиционных проектов используются также иные критерии, в числе которых интегральная эффективность затрат, точка безубыточности, коэффициенты финансовой оценки проекта (рентабельности, оборачиваемости, финансовой устойчивости, ликвидности), характеристики финансового раздела бизнес-плана. К числу ключевых категорий, лежащих в основе обоснования финансового плана, относятся понятия потока реальных денег, сальдо реальных денег и сальдо реальных накопленных денег.

При реализации инвестиционного проекта выделяют инвестиционную, операционную и финансовую деятельность и соответствующие этим видам деятельности притоки и оттоки денежных средств.

Потоком реальных денег называют разность между притоком и оттоком денежных средств от инвестиционной и операционной деятельности в каждом периоде реализации проекта. Поток реальных денег выступает в расчетах коммерческой эффективности в качестве эффекта на t–ом шаге (Эt).

Необходимым условием принятия проекта является положительная величина сальдо накопленных реальных денег в каждом периоде реализации проекта.

Ни один из перечисленных показателей сам по себе не является достаточным для принятия проекта. Выбор тех или иных показателей эффективности инвестиций определяется конкретными задачами инвестиционного анализа.

Коммерческая эффективность . Коммерческая эффективность определяется соотношением затрат и результатов, обеспечивающих требуемую норму доходности. Коммерческая эффективность может рассчитываться как для проекта в целом, так и для отдельных его участников.

Укрупненной алгоритм оценки коммерческой эффективности включает следующие процедуры:

· расчет потока и сальдо реальных денег по всем видам деятельности (инвестиционной, производственной, и финансовой в каждом периоде осуществления проекта;

· определение приемлемости проекта в зависимости от величины сальдо накопленных реальных денег;

· расчет интегральных показателей эффективности по каждому варианту инвестиционного проекта;

· сравнительный анализ показателей эффективности и выбор лучшего варианта по заданным критериям.

Инвестиционные проекты можно оценивать по многим критериям – с точки зрения их социальной значимости, по масштабам воздействия на окружающую среду, по степени вовлечения трудовых ресурсов и т.п. Однако центральное место в этих оценках принадлежит эффективности .

Под эффективностью в общем случае понимают соответствие полученных от проекта результатов – как экономических (в частности прибыли), так и внеэкономических (снятие социальной напряженности в регионе) – и затрат на проект.

Эффективность инвестиционного проекта – это категория, отражающая соответствие проекта, порождающего этот ИП, целям и интересам участников проекта, под которыми понимаются субъекты инвестиционной деятельности (рассмотрены выше) и общество в целом. Поэтому термин «эффективность инвестиционного проекта» понимается как эффективность проекта. То же относится и к показателям эффективности.

Среди адаптированных для условий перехода к рыночной экономике основных принципов и подходов, сложившихся в мировой практике к оценке эффективности инвестиционных проектов, можно выделить следующие:

• моделирование потоков продукции, ресурсов и денежных средств;
• учет результатов анализа рынка, финансового состояния предприятия, претендующего на реализацию проекта, степени доверия к руководителям проекта, влияния реализации проекта на окружающую природную среду и т.д.;
• определение эффекта посредством сопоставления предстоящих результатов и затрат с ориентацией на достижение требуемой нормы дохода на капитал и иных критериев;
• приведение предстоящих разновременных расходов и доходов к условиям их соизмеримости по экономической ценности в начальном периоде;
• учет влияния инфляции, задержек платежей и других факторов на ценность используемых денежных средств;
• учет неопределенности и рисков, связанных с осуществлением проекта.

Предлагается оценивать следующие виды эффективности:

1) эффективность проекта в целом;

2) эффективность участия в проекте.

Эффективность проекта в целом. Она оценивается для того, чтобы определить потенциальную привлекательность проекта, целесообразность его принятия для возможных участников. Она показывает объективную приемлемость ИП вне зависимости от финансовых возможностей его участников. Данная эффективность, в свою очередь, включает в себя:

Общественную (социально-экономическую) эффективность проекта;

Коммерческую эффективность проекта.

Общественная эффективность учитывает социально-экономические последствия реализации инвестиционного проекта для общества в целом, в том числе как непосредственные затраты на проект и результаты от проекта, так и «внешние эффекты» – социальные, экологические и иные эффекты.

Коммерческая эффективность инвестиционного проекта показывает финансовые последствия его осуществления для участника ИП, если предположить, что он самостоятельно производит все необходимые затраты на проект и пользоваться всеми его результатами. Иными словами, при оценке коммерческой эффективности следует абстрагироваться от возможностей участников проекта по финансированию затрат на ИП, условно полагая, что необходимые средства имеются.

Эффективность участия в проекте. Она определяется с целью проверки финансовой реализуемости проекта и заинтересованности в нем всех его участников. Данная эффективность включает:

Эффективность участия предприятий в проекте (его эффективность для предприятий – участников инвестиционного проекта);

Эффективность инвестирования в акции предприятия (эффективность для акционеров АО – участников инвестиционного проекта);

Эффективность участия в проекте структур более высокого уровня по отношению к предприятиям – участникам ИП (народнохозяйственная, региональная, отраслевая и другие эффективности);

Бюджетная эффективность ИП (эффективность участия государства в проекте с точки зрения расходов и доходов бюджетов всех уровней).

Общая схема оценки эффективности инвестиционного проекта. Прежде всего, определяется общественная значимость проекта, а затем в два этапа проводится оценка эффективности ИП. На первом этапе рассчитываются показатели эффективности проекта в целом. При этом:

• если проект не является общественно значимым (локальный проект), то оценивается только его коммерческая эффективность;
• для общественно значимых проектов оценивается сначала их общественная эффективность (способы подобной оценки в общих чертах изложены в «Методических рекомендациях»).

Если такая эффективность неудовлетворительная, то проект не рекомендуется к реализации и не может претендовать на государственную поддержку. Если же общественная эффективность оказывается приемлемой, то оценивается коммерческая эффективность. При недостаточной коммерческой эффективности общественно значимого ИП необходимо рассмотреть различные варианты его поддержки, которые позволили бы повысить коммерческую эффективность ИП до приемлемого уровня. Если условия и источники финансирования общественно значимых проектов уже известны, то их коммерческую эффективность можно не оценивать.

Второй этап оценки осуществляется после выработки схемы финансирования. На этом этапе уточняется состав участников и определяются финансовая реализуемость и эффективность участия в проекте каждого из них. Можно сформулировать основные задачи, которые приходится решать при оценке эффективности инвестиционных проектов:

1. Оценка реализуемости проекта – проверка удовлетворения его всем реально существующим ограничениям технического, экологического, финансового и другого характера. Обычно все ограничения, кроме финансовой реализуемости, проверяются на ранних стадиях формирования проекта. Финансовая реализуемость инвестиционного проекта – это обеспечение такой структуры денежных потоков, при которой на каждом шаге расчета имеется достаточное количество денег для осуществления проекта, порождающего этот ИП. Соответственно, денежные потоки инвестиционного проекта понимаются как денежные потоки проекта, связанного с этим ИП.

2. Оценка потенциальной целесообразности реализации проекта, его абсолютной эффективности, то есть проверка условия, согласно которому совокупные результаты по проекту не менее ценны, чем требуемые затраты всех видов.

3. Оценка сравнительной эффективности проекта, под которой понимают оценку преимуществ рассматриваемого проекта по сравнению с альтернативным.

4. Оценка наиболее эффективной совокупности проектов из всего их множества. По существу, это задача оптимизации инвестиционного проекта, и она обобщает предыдущие три задачи. В рамках решения этой задачи можно провести и ранжирование проектов, то есть выбор оптимального проекта.

Основные методы оценки эффективности инвестиционных проектов

Различают две группы методов оценки инвестиционных проектов:

1. простые или статические методы;

2. методы дисконтирования.

Простые, или статические методы базируются на допущении равной значимости доходов и расходов в инвестиционной деятельности, не учитывают временную стоимость денег.

К простым относят: а) расчет срока окупаемости; б) расчет нормы прибыли.

Норма прибыли показывает, какая часть инвестиционных затрат возмещается в виде прибыли. Она рассчитывается как отношение чистой прибыли к инвестиционным затратам:

Норма прибыли = Чистая прибыль / Инвестиционные затраты.

Дисконтированные методы оценки эффективности инвестиционного проекта характеризуются тем, что они учитывают временную стоимость денег.

При экономической оценке эффективности инвестиционного проекта используются широко известные в мировой практике показатели:

Приведенная стоимость (PV);

Чистая приведенная стоимость (NPV);

Срок окупаемости (PBP);

Внутренняя норма доходности (IRR);

Индекс рентабельности (прибыльности) (PI).

Приведенная стоимость (PV). Задача любого инвестора состоит в том, чтобы найти такое реальное средство, которое принесло бы в конечном итоге доход, превосходящий расходы на его приобретение. При этом возникает сложная проблема: деньги на приобретение реального средства необходимо расходовать сегодня (в момент t = 0), отдачу же инвестиция обычно дает не сразу, а по прошествии какого-то промежутка времени (в момент t = 1). Следовательно, для решения поставленной задачи необходимо определить стоимость реального средства с учетом отдаленности во времени будущих поступлений (доходов) от его использования.

В общем случае, чтобы найти приведенную стоимость PV любого средства (реального или финансового), используемого в течение определенного холдингового (инвестиционного) периода, необходимо величину ожидаемого потока дохода от данного средства (С) умножить на величину 1/(1 + r):

PV = C * (1/(1+r)) ,

где r определяет доходность наилучшего альтернативного финансового средства с таким же холдинговым периодом и аналогичным уровнем риска.

Величину 1/(1+r) называют фактором дисконта (коэффициентом дисконтирования). Доходность альтернативного финансового средства r называется нормой (ставкой) дисконта. Ставка дисконта определяет издержки упущенной возможности капитала, поскольку характеризует, какую выгоду упустила фирма, инвестируя деньги в реальные активы, а не в наилучшее альтернативное финансовое средство.

Чтобы определить целесообразность приобретения реального средства стоимостью C0 руб., необходимо:

а) оценить, какой денежный поток С1 за весь холдинговый период он ожидает от реального средства;

б) выяснить, какая ценная бумага с таким же холдинговым периодом имеет тот же уровень риска, что и планируемый проект;

в) определить доходность r этой ценной бумаги в настоящее время;

г) вычислить приведенную стоимость PV планируемого денежного потока C1 путем дисконтирования будущего потока доходов:

PV = C1 / (1+r) ;

д) сравнить инвестиционные затраты С0 с приведенной стоимостью PV:

если PV > C0, то реальное средство можно покупать;

если PV = C0, то реальное средство можно и покупать, и не покупать (то есть с экономической точки зрения инвестирование в реальное средство не имеет никакого преимущества по сравнению с вложением денег в ценные бумаги или в другие объекты).

Если инвестиционный проект рассчитан на несколько шагов (в частности, n лет), то для нахождения приведенной стоимости будущих доходов по проекту необходимо дисконтировать все суммы Сt , которые должен обеспечить проект:

PV = Σ Ct / (1+r)^t .

Например, для инвестиционного проекта, рассчитанного на три года, приведенная стоимость оценивается следующим образом:

PV = Ct / (1+r) + Ct / (1+r)^2 + Ct / (1+r)^3 .

Некоторые средства могут обеспечивать непрерывный поток доходов в течение неограниченного времени. Приведенная стоимость такого средства при заданной и неизменной ставке дисконта r составляет величину:

PV = Ct / (1+r) + Ct / (1+r)^2 + Ct / (1+r)^3 + ... = C / r .

Приведенная стоимость аннуитета, дающего поток дохода С в течение n периодов (лет) при неизменной ставке дисконта r, высчитывается по формуле:

PVаннуитета = С * Fаннуитета,

где F аннуитета – фактор аннуитета, который определяется следующим образом:

F аннуитета = 1/r - 1/(1+r)^n .

Чистая приведенная стоимость (NPV)

Целесообразность приобретения реального средства можно оценивать с помощью чистой приведенной стоимости (NPV), под которой понимают чистый прирост к потенциальным активам фирмы за счет реализации проекта. Иными словами, NPV определяется как разность между приведенной стоимостью PV средства и суммой начальных инвестиций С0:

NPV = Σ Ct / (1+r)^n - C0 .

Срок окупаемости (РВР)

Срок окупаемости проекта – это период, в течение которого происходит возмещение первоначальных инвестиционных затрат, или количество периодов (шагов расчета, например, лет), в течение которых аккумулированная сумма предполагаемых будущих потоков доходов будет равна сумме начальных инвестиций. Как правило, фирма сама устанавливает приемлемый срок окончания инвестиционного проекта, например k шагов. Этот срок определяется фирмой на основании своих собственных стратегических и тактических установок: например, руководство фирмы отвергает любые проекты длительностью свыше 5 лет, поскольку через 5 лет фирму планируется перепрофилировать на выпуск иных изделий.

Когда срок k окончания альтернативных проектов определен, то срок окупаемости оцениваемого проекта можно найти, если подсчитать, за какое количество шагов расчета m сумма денежных потоков С1+С2+…+Cm будет равна или начнет превышать величину начальных инвестиций С0. Иными словами, для определения срока окупаемости проекта необходимо последовательно сравнивать аккумулированные суммы доходов с начальными инвестициями. Согласно правилу срока окупаемости, проект может быть принят, если выполняется условие: m

Внутренняя норма доходности (IRR)

Внутренняя норма доходности представляет собой расчетную ставку дисконтирования, при которой чистая приведенная стоимость проекта равна нулю.

Она находится путем решения следующего уравнения:

NPV = C0 + C1/(1+IRR) + C2/(1+IRR)^2 + C3/(1+IRR)^3 + ... + Cn/(1+IRR)^n = 0 .

Такое уравнение решается методом итерации. Для расчета IRR можно воспользоваться специально запрограммированными калькуляторами или программами для ЭВМ. Правило внутренней нормы доходности: принимать необходимо те проекты, у которых ставка дисконта (то есть издержки упущенной возможности капитала) меньше внутренней нормы доходности проекта (r

Под индексом рентабельности (PI) понимают величину, равную отношению приведенной стоимости ожидаемых потоков денег от реализации проекта к начальной стоимости инвестиций:

Индекс рентабельности показывает, сколько получает инвестор на вложенный рубль. Правило индекса рентабельности заключается в следующем: принимать необходимо только те проекты, у которых величина индекса рентабельности превосходит единицу. При оценке двух или нескольких проектов, имеющих положительный индекс рентабельности, следует останавливать выбор на том, который имеет более высокий индекс рентабельности.

Эффективность ИП оценивается в течение расчетного периода – инвестиционного горизонта от начала проекта до его ликвидации. Начало проекта обычно связывают с датой начала вложения средств в проектно-изыскательские работы. Расчетный период разбивают на шаги расчета, представляющие собой отрезки времени, в рамках которых производится агрегирование данных для оценки денежных потоков и осуществляется дисконтирование потоков денег.

Шаги расчета принято нумеровать (шаг 0, шаг 1, шаг 2, и т.д.). Длительность шагов расчета измеряется в годах или долях года, их последовательность отсчитывается от фиксированного момента t0 = 0, принимаемого за базовый. Из соображений удобства за базовый обычно принимается момент начала или конца нулевого шага. Если проводится сравнение нескольких проектов, то рекомендуется выбирать для них одинаковый базовый момент. Когда базовый момент совпадает с началом нулевого шага, момент начала шага под номером m обозначается tm, если же базовый момент совпадает с концом шага 0, то через tm обозначают конец шага m расчета. Продолжительность разных шагов может быть разной.

Источник - Максимова В.Ф. Инвестиционный менеджмент: Учебно-практическое пособие. – М.: Изд. центр ЕАОИ. 2007. – М., 2007. – 214 с.